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When most of us buy assets on a secondary market such as a stock exchan-
ge, we’re not actually investing at all. We are allocating our savings into ass
-ets that have already been issued to finance real investment.
我们大多数人都是在股票交易所这样的次级市场购买资产，根本就不能算是投资
。我们只是将自己的储蓄配置在各种为了真正投资目的而发行的资产当中。
Therefore, the secondary markets are just a place where we allocate our
savings, hopefully in a way that gives us access to variousincome streams so we
can diversify our personal assets and protect ourselves from the risk of purchas
-ing power loss and the risk of permanent loss.
因此，次级市场只是我们配置资产的所在，是希望自己能够获得各种不同来源的
收入，这样我们就可以做到个人资产的多元化，让我们免于购买力损失，或者不必面对永
久性亏损的风险。
Therefore, calling the act of buying a stock on a secondary market “in
-vesting” is a bit misleading.
因此，在次级市场上购买股票称作是“投资”，多少就有点误导的味道了。
─Cullen Roche
次级市场的上买卖股票不算投资，这是在说笑吗? 我们试着来思考看看Cullen Ro
-che 为何有这样的想法。次级市场是指己发行的有价证券进行买卖的市场，是从首次投资
人转给第三人的交易市场，也就是一般投资人买卖股票的市场，那些是首次投资人呢?我们
就从新创公司谈起。
从新创公司看IPO前的模样
从上图，我们可以看到新创公司，通常来自于某些人的创意发想，然后开始寻找
合伙人，几个合伙人就开始慢慢的将这个创意发想，有策略地慢慢往前推进。接着新创公
司就会遇到资金短缺的问题，然而就如图中所说的，亲朋好友就是这阶段最好的天使投资
者，如果用企业生命周期来看这阶段俗称”种子期”，这阶段的风险最大相对的报酬也最
高，如果种子透过天使资金的灌溉慢慢成长，那么开始将面临外部融资，于是就有了Vent
-ure Capital风险投资俗称”创投”加入，进行所谓的的A轮融资或是B轮融资当也可以有
C、D、E轮融资。但不变的是这些VC最终的目的都是把公司推向IPO以便出脱获利。
简单的描述了企业怎么从新创到IPO的过程。我们可以从中体会到，对于新创公司
而言，几乎所有一切的风险都在IPO前承担了，而上市之后他们也无须担心企业筹资的问题
，因为他们已经有公开管道去进行筹资了。我们都知道风险与报酬成正比，那么那投资人
在企业IPO时又有什么机会呢?
投资人面对企业IPO时的状况
所有投资人在进行投资时，都会对标的的价格与价值去做评估衡量，那么我们就
来看IPO的价格是如何定的呢? 下面例子举F-美食为例。
价格
公开说明书中洋洋洒洒接近50页的产业分析与企业经营策略分析，最后承销券商
用了最常见的，市价法(本益比)、成本法(股价净值比法)、现金流量折现法，三种评价方
法进行评价。
1.市价法(本益比)
采同业公司最近三个月平均本益比区间为16.27~34.32，每股盈余5.92元、价格
区间为96-203元。 **同业公司:晶华、统一超、旺旺
2.成本法(股价净值比法)
采同业公司最近三个月平均股价净值比区间为4.26~9.85，每股净值15.68元、价
格区间为67-154元。 **同业公司:晶华、统一超、旺旺
3.现金流量折现法
P=V/N=26,765,665(仟元)/128,000(仟股)=209.11元 详见公开说明书P.294
综上，主经办证券承销商除参酌国际惯用之各项评价法计算该公司之合理价格，
着重于该公司所处产业之未来前景及潜在经营绩效、获利能力，主办证券承销商与该公司
共同议定承销价暂定为190元。
价值
价值估算多少带点主观判断，每个人对公司的产业前景乐观程度不一，经营绩效
的判断也没一个百分百的准则，A认为16倍本益比才是F-美食的内涵价值，190元太贵了，B
认为40倍本益比才是F-美食’的内涵价值，190元便宜啦!，最后的结果是谁对呢 ? 也只有
用时间来解答。
回到主题，为何Cullen Roche要这么说呢? 次级市场我们已经了解了，接着我们
再对这段话来解读，…次级市场只是我们配置资产的所在，是希望自己能够获得各种不同
来源的收入，这样我们就可以做到个人资产的多元化，让我们免于购买力损失，或者不必
面对永久性亏损的风险。
我想他可能认为这种价格与价值间的买卖称不上投资，而股市中每年的股息殖利
率只是让我们避免购买力损失的资产配置场所，如果是你?你认为的投资是什么呢?次级市
场前的合伙人、天使基金、创投的A、B、C轮融资呢? 还是市场在群众不断去做预期之下
，随着企业一季一季的经营绩效去做价格与价值间的投资呢?因为在IPO时已经对未来
做过合理股价的估算。
感谢版友的推文，我都有看到没有一一回复，抱歉了! 有多数是希望分享基本面
的文章，小弟之后会尽可能的一周生出最少一篇文章。大概说一下基本面文章之后会分享
的主轴，上面的图中有巴菲特说不要投资IPO，巴菲特敢这样说一定是非常了解企业行为(
原因可以参考inglune的文章”企业亲密关系”)，来看看他合伙人蒙格在波克夏年报里说
过的话:
在投资时，我们将自己当成是商业分析师，而不是市场分析师，不是总体经济分
析师，甚至不是证券分析师。
─Charles T. Munger
在财报上来说，因为我们不是要做会计师，是要当个商业分析师，那可能在检视
财报上就要将企业行为考虑进去，下图的四个关键点是投资者的机会与风险所在，之后要
分享有关会计的文章，就会将企业行为加入四大报表重新扫一遍。