推 SweetLee: 问个问题 先说我不懂统计 我的问题是 如果价值因子跟市 04/10 08:24
→ SweetLee: 场因子的相关性不是1的话 那市场加上价值的风险 不就应 04/10 08:24
→ SweetLee: 该跟直接用市场开杠杆到同样大的结果会不一样吗？可是 04/10 08:24
→ SweetLee: 这种想法好像不符合d大和v大前面讨论的说法？到底是我 04/10 08:24
→ SweetLee: 哪里没搞懂？ 04/10 08:24
如果价值因子跟市场因子的相关性不是1的话
那市场加上价值的风险应该跟直接用市场开杠杆到同样大的结果会不一样?
(话说回来，这里所谓的"同样大"是什么意思? Volatility相等?)
前提成立的话，是的，会不一样。
而且，empirically，这个前提很可能是成立的。
但只回答"是的，会不一样。"，这个答案虽然正确，却未必足以让你满意。
如果我们要试图回答"会如何不一样"的问题
需要引入更多假设，答案也会随你相信哪些假设而不同
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假设:
1. Value premium 真的存在
2. Value premium 主要是 risk premium
如果否定1，那市场开杠杆才是真的提高风险提高预期报酬，value tilting没有意义。
(edit: 不尽然，这里还要看对于所谓"value premium不存在"的具体假设是什么)
如果否定2，Value premium 大部分是 behavioral bias
value tilting 不提高风险只提高预期报酬，是个免费午餐
如果我们接受以上两个假设
那么，value factor 的 risk 是什么?
通常的讲法，是 value stocks 有某些大部分人特别不喜欢的特性
这些特性是没有被 CAPM 的 volatility 描述到的 risk
所以 value 才会有超过 volatility 的 premium 存在
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具体来说，这个"大部分人特别不喜欢的特性"是什么?
众说纷纭，姑且提出几个讲法供参考
这些讲法也不见得是 mutually exclusive，也有同时成立的可能性
I) Value stocks 有较高的 cash flow beta
Campbell 在 <<Bad Beta, Good Beta>> 中，提出股价受两个 Beta 影响
discount rate beta 在受到 negative shock 之后，有均值回归的特性
cash flow beta 在受到 negative shock 之后，回复的机会较低
所以 cash flow beta 会有比 discount rate beta 更高的 premium
II) Value stocks 有较高的 recession sensitivity
某些人主张，Value 在 recession 时，比growth更容易受到 negative shock
在recession导致失业时，持股又暴跌，屋漏偏逢连夜雨
这是比单纯暴跌更高的风险，因此有更高的 premium
III) Value stocks 有较高的 negative skewness
Negative skewness高的股票，大部分时候小赚，少数时候大亏
这种效果，大多数人不喜欢，所以会有较高的premium
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这些只是我一时想到的几个讲法，未必是最有证据或最流行的
根据你比较相信哪种讲法，与个人的状态、属性与这些特性的互动
也许你属于适合 value tilting 的人，或者你其实比较适合 growth tilting
比如说，如果你相信 II，而且你很确定你在 recession 时不会失业、减薪或缺钱
那也许你正是应该 value tilting 的那些人
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回来讲杠杆
如果你相信 value stocks 有某些大部分人特别不喜欢的特性
而且你相信你自己也属于"大部分人"
那么，根据你的意愿、能力与需求，如果你希望增加风险以提高报酬
在一定的范围内，提高market比重，可能是比较理想的
(这里不一定是指使用杠杆。从股票比重60%拉到80%，也是提高market比重)
但随着曝险比重拉高，return与variance都会增加
但variance的增加速度，会比return的增加速度更快
在某个点之后，增加一些value tilting
可能会比进一步拉高market比重，更理想一点
至于这个"某个点"是否能在合理范围内被估计，或只能靠猜，这又是另一个问题