媒体来源：毅传媒
发布时间：2021-04-26
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文字撰稿：黄彦宏
摄影记者：蔡晖宏
美术设计：姜峻杰
在台营收占98% 迂回上柜惹争议【91APP-KY１】
近期KY股不断出包，康友-KY、VHQ-KY、淘帝-KY等等，接连爆发假财报、逃漏税、掏空等
问题，而被誉为“台湾电商教父”的何英圻，一手创办“零售电商服务供应商”91APP-KY
，由前Yahoo奇摩及兴奇科技团队组成，即将在台上柜，却于挂牌前夕遭市场人士质疑，
有“迂回上柜”、“悖离市场”两大疑点，金管会证期局收到了检举并调查，与柜买中心
、证交所讨论，却一致表示“奇怪但无法规可管”！
去年上市柜IPO的家数仅31件，创20年新低，主管机关期望冲业绩。但《毅传媒》接获消
息，今年2月19日通过上柜审议会、2月底通过柜买中心董事会的91APP-KY，其公司营收约
98%在台湾，不过却选择以“境外公司”的身分回台申请上柜，不少市场人士不解，为何
要“迂回上市柜”。
“KY”是英属开曼群岛（The Cayman Islands）的简称，这里的“迂回上市柜”指的是，
台商不以台湾法人主体直接申请在台湾挂牌，刻意为了符合第一上市柜（KY）规定，借由
境外开曼公司控股在台湾和海外的子公司，再以开曼公司主体回台挂牌。
由于台湾没有规定“迂回上市柜”的明确标准，仅在台湾证券交易所问答集中提到，需依
个案的股权重组时间、台湾事业体占营业比重等因素进行判断，媒体曾刊载投行专栏，呼
吁“在台营业比重过大，则需以台湾公司在台上市。”
根据财报， 台湾九易宇轩公司是91APP掌控100%股权的子公司，也是91APP集团的营业主
体。2019年91APP在台湾的营收比重高达99.45%，去年香港、马来西亚子公司销售比率虽
有极小幅上升，但台湾的占比仍高达97.75%。
尽管如此，91APP-KY通过勤业众信会计师事务所查核后，也获得主要辅导券商“元大证券
”推荐，至此在台湾一路过关斩将。日前通过了柜买中心的上柜案审议，以及央行的金流
审查。
不过，市场对于91APP-KY上柜案曾出现杂音。据了解，柜买中心在4月初曾要求该公司补
充揭露风险事项、海外子公司股权等，现在离挂牌只差临门一脚，金管会证期局却收到“
迂回上柜”的相关检举资料，未来不排除加强规范、审查。
除了“迂回上柜”的状况引起市场侧目，“每股面额5元”另一点也让人眼睛一亮。
91APP-KY罕见以每股面额5元发行，虽然主管机关放宽股票面额不限10元，但业界人士认
为，财报摊开来看，该公司的经营数字，如每股EPS、每股净值、每股市价等，要与一般
面额10元的公司比较，许多数字都必须乘以2，市场投资人可能会产生混淆。
91APP对柜买解释，此举是为了增加交易“流动性”，但有市场人士分析，改以每股10元
的一半5元来发行，表面上会增加2倍的流通股数在市场，但以91APP逾5亿元的资本额来说
，在台湾资讯软件业的规模不算小，上柜后总股数将达到1亿2057万7997股，应不致有流
动性不足的问题。因此，该公司选择国人不习惯的面额上柜，在市场上算是特立独行。
除了上述两大疑点，市场人士表示，91APP以KY公司回台上柜，挂牌所募到的资金，将不
受限于“台湾公司投资中国至多60%净资产”的法规，等于是敞开了大门进军中国，省去
种种限制、审查。
911APP在台湾的客户群相当广泛，包括国内外的大型零售品牌，像是全家便利商店、康是
美、全联、Timberland、华歌尔、LEVI’S等。此外，曾遭诈骗集团盗用的本土连锁服饰
品牌“SO NICE”及网络卖场“小三美日”，也都是使用91APP-KY的系统。
“91APP除了提供电商服务，还会蒐集使用者资料数据。”市场人士担心，91APP以KY公司
的方式设立在台上柜，目前也宣示要进军海外，未来若有中资介入，台湾政府恐怕难以掌
控背后的资安疑虑！
对于这些市场疑虑，《毅传媒》求证柜买中心、证交所，均强调“法律没有规定，公司的
海外营收比重需占到多少，才能以KY股的方式回台挂牌”。《毅传媒》记者接着追问，若
公司主要营收在国内，但以KY公司控股的方式上市柜，就能规避台湾公司投资中国的相关
限制，并享有KY公司的政策优惠吗？
柜买中心坦承，若有上述状况，涉及“迂回上柜”的嫌疑很大，但强调“早期法规对KY公
司的财报、内控要求较低，但现在都拉高到跟本国公司一样，且KY公司要支付给中介机构
，如：承销商、律师、会计师等费用也较高。目前的公司应该没有什么动机去做这样的事
。”
至于，掌管上市公司的证交所，罕见经过了多天研议、等待发言人确认，才以书面方式回
应，立场明显较柜买中心谨慎、保留，或许是上市公司的规模比上柜大许多、影响层面也
更广，处理再加慎重。
“柜买中心与证交所，只是掌管的企业规模大小不同，但在相关法规制度、审查上，应是
持一样的态度，这部分金管会也认可。”证交所补充。一句话隐约道出了柜买中心与证交
所的矛盾，却也透出了主管机关未来可能面临的问题。
针对91APP-KY“迂回上柜”的调查，金管会证期局回应，“98%营收都在国内，却用KY回
台挂牌，‘直观上确实觉得很怪’，但现行法规并无规范。”由于91APP一开始设立，就
是以境外开曼公司控股台湾“九易宇轩”子公司，若一开始是以台湾公司设立，之后才用
KY公司控股回台挂牌，更明显有“迂回上柜”意味；此外，许多“新创”初期都以KY公司
的方式设立，因为法规弹性、筹资方便等，是为了“生存下去”，没有想那么远，像是未
来上市柜等问题。
金管会补充，91APP-KY虽然“营收主体”是在国内，但若是国内公司的方式上市柜，境外
母公司需要做繁琐的组织重整、股权结构调整等，加上“为鼓励新创、法规无限制”的因
素，公司会反弹明明没违规，却被主管机关打回票是“阻碍新创发展”。
《毅传媒》则反问，2013年成立境外公司时，是以“N Squraed Holdings”控股台湾子公
司九易宇轩，是直到2015年因在台湾做出了“91APP”的品牌、服务等，海外母公司才改
名“91APP ”公司，并回台申请上柜，迂回的意味不重吗？证期局表示，从改名字很难去
证实就是“迂回上柜”，而且就算法规之后修改，也无法溯及既往去限制91APP。
但金管会也坦承，91APP-KY的做法确实会引起市场疑虑，或造成之后有公司用相同方式挂
牌，进入资本市场恐影响投资人权益。将会与柜买中心、证交所去做讨论，若需要的话，
未来也不排除修法规范。
对此，91APP公司仅表示，“一切经过主管机关核准，依法办理。”《毅传媒》也追问，
面对市场质疑，公司营运主体在国内， 却用海外公司回台挂牌一事，是否有回应或评论
？91APP简单表示“没有”。此外，91APP-KY将在4月27日下午2点半，于寒舍艾美举办法
人“上柜前业绩发表会”，除了现场参与也将有直播说明。
心得/评论：
这系列报导下一篇提到KY公司配发股利属“海外所得”，不计入国内的综合所得税，
个人获得股利不要超过670万元就不用缴税！
app客户群也都颇大，可以准备in了吗XD