1. 标的：
伊利股份 Inner Mongolia Yili Industrial
Bloomberg: 600887 CH / 600887 C1
Reuters: 600887.SS
2. 分类：多/空/请益/心得
长多
3. 分析/正文：
A. 行业成长分析
Nielsen-Baidu研究指出，目前中国在快消品项有21%左右为乳制品
1) 中国营养学会在2016年报告称成人每日乳制品应摄取约300克
但目前中国人均乳品摄取量为100克
2) 与全球其他发达经济体相比
人均消耗量 中国 日本 美国
鲜乳 14.3L 36.8L 51.7L
酸奶/发酵乳 3.4 kg 9.7kg 4.9kg
起司 0.02kg 1.5kg 6.9kg
显见乳品行业具有巨大成长潜力
加上电子商务普及与冷炼改善
可以增加渗透率与保障长途运输后品质
预期二三线城市以下的居民需求将会持续带动乳制品消费成长
估计2022年中国乳业产值可达4800亿人民币 (6.6% CAGR)
B. 行业竞争分析
主要玩家为伊利股份(600887 CH)与蒙牛乳业(2319 HK)
两者合并就吃掉>50%的市场且通路覆蓋全中国
基本上处处可见其产品
虽有其他小参与者
如光明乳业(600597 CH，主要集中在华东市场) 新希望乳业(IPO刚过会 拟在深交所挂牌)
但行业趋势重视通路(开拓市场 Revenue growth)、重视乳源(成本控管 Gross margin
stability)、推广力度(SG&A Effort)
预期未来大者恒大 伊利将会继续受益
C. 公司分析
伊利近年除了维持既有产品线
一方面也对旧品项进行改良
增加消费者对其产品的黏着度
例如安慕希酸牛奶与金典有机奶
同时伊利自由现金流稳定
并将之用在海外投资购并
以取得海外品质或更好、更便宜的乳源
亦可以开拓新的市场
例如今年虽无缘收购Murray Goulburn Co-operative和Stonyfield
但7月30日伊利公告向巴基斯坦FFBL公司提交投资意向书
有意收购FFBL的子公司Fauji Foods Limited <51%的股权
有助其取得巴基斯坦更好的鲜乳来源或开发巴国市场
另外伊利去年下半年推出了植选豆奶
企图打进规模达82亿的豆奶市场
推测今年上半年已在终端通路建设上铺货完毕
公司预告将于Q3 Q4推出奶酪
近期新成立了奶酪和健康饮品事业部
扩增相关产品的经营体系
为长期增长奠定基础
D. 财务分析
伊利1H18 Revenue约400亿人民币 +19% yoy (对手蒙牛 340亿人民币 +17% yoy)
但由于销售费用年成长32% (对手蒙牛 +40% yoy)
归母净利34.5亿人民币 仅+2% yoy
对手蒙牛在1H18投入世界杯行销 故销售费用大幅成长
而伊利则加大线下折价推销、冬季奥运会广告力度以因应主要竞争者
不过蒙牛表示无意参与削价竞争
预期2H18伊利在这方面的投入会减缓
对EBIT Margin有助益 也会有更好的operating leverage
市场预估今年EPS可以到1.07元
Payout ratio抓70%
Yield可以有3%
另外在今年中秋节前招商证券曾对伊利进行调研
当时伊利库存天数约10天
年减2天 库存创近年新低
足见产品热销程度
虽在旺季应会有原料上涨问题
但旺季销售多为高端商品
伊利可有pass-through effect
Margin预期不受负面影响
E. 流动性分析
伊利股份为沪港通前十大成交股 流动性无虞
另外在中国国庆假期结束暴跌当日
伊利为沪港通前十大成交股中唯一北上资金净流入
推测来自香港的外资趁估值洼地买进优质"cash cow"
根据10/16香港中央结算系统数据
目前伊利有14%持股为沪股通所有
4. 进退场机制：(非长期投资者，必须有停损机制)
24.5元以下逐步进场
长期投资不停损