已经翻好好几天了，不过搜了一下R大似乎没贴上来，我就代贴一下囉
首先要感谢几位译者：R大、HOTP、coolcola、还有小弟我 XDD
（不过翻这篇的时候，刚好碰上我要出国玩，所以我翻得最少，
主要还是要感谢前面几位啦～ <(_ _)>）
原文连结：
http://stasis.pixnet.net/blog/post/22762668
http://www.wretch.cc/blog/ryanchao/11879747
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英文版：
http://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/bernanke20081201a.htm
如你所知，这个不寻常的金融风暴已经迈入第二年了。这个风暴起因于2006年美国房屋市
场的紧缩，而这又和次级房贷的违法行为有关。目前这个危机已变为全球性危机且广泛影
响了金融机构，各类资产和市场。信用紧缩和崩跌资产价值，已经造成经济活动明显的减
缓。
FED针对本次金融危机的策略和其对经济的影响可分为三部份。第一，美国公开市场操作
委员会(FOMC)积极采用宽松货币政策，试图抵销该危机对信用市场和整体经济情势可能的
影响。宽松政策开始于2007年9月，略晚于风暴的起点，联邦资金利率首先降了50个基
点。2007年底，资金利率累计降低了100个基点，也就是1%。随着指标显示经济快速衰
退，委员会也持续做出反应，在今年春天共降息225个基点。和历史相比，值得注意的是
政策反应非常快速且积极，这些行动的目标不只是减缓金融风暴对经济的直接影响，亦
要降低经济发生负面循环的风险，也就是经济衰退令金融恶化，然后造成对经济体更严
重的伤害。
不幸的是，尽管有货币政策的支持，在今年秋天持续增强的金融风暴，使得经济前景更加
悲观。委员会在10月再度降低了联邦资金利率100个基点，这有一半是随着10月8日六大央
行前所未见的联合降息。
委员会极端宽松的货币政策并非全无风险，有些观察家对这些政策可能造成的通货膨胀表
达关切，今年稍早时通膨也的确攀升到高点，主要是由于石油和其他商品价格的喷出。在
这整段期间，委员会对通膨的发展保持密切注意，因为控制通膨需要公众对通膨有稳定的
长期预期，我们特别注意相关的预期指标，例如对金融市场、家户和企业等相关调查。
然而，委员会仍然认为急升的商品价格主要是因为新兴市场对原物料急遽增加的需求与原
物料供给紧峭所造成，而非普遍的通膨压力。我们预期在某个时点，世界的经济成长，与
其伴随的原物料需求成长将会减缓，期货市场对原物料的价格预期也会平稳下来。如你所
知，商品价格在今夏攀升至顶点后，并非平稳下来，而是随着世界经济活动衰退，戏剧性
地崩跌。结果一直到明年，整体通货膨胀看来都会处在低点，这有助于物价的稳定。
逐渐扩大的信用利差和更多严格的借贷标准，已经紧缩整体金融情势，虽然货币宽松很可
能抵销部分金融风暴对经济的影响，但这抵消还是不完全的。特别是金融机构和金融市场
的传统资金来源已经干涸，并且银行和其他的借贷者发现他们对证券抵押、汽车贷款、信
用卡应收款、学生贷款和其它形式的信贷能力大幅减少。
因此，美联储第二个策略是要维持信贷市场的功能，并提供私有部门流动资金，以减少它
们的财务压力。也就是说，靠着借出现金或它们的等值有担保的相对不具流动性的资产。
美联储已经采取一些特别的作法，来确保足够的流动资金，而这也符合央行做为最后流动
资金提供者的传统角色。例如，我们缩小初级信贷利率的利差(初级信贷利率是指银行向
美联储贴现窗口的借贷利率)，从高于联邦基准利率100个基本点，缩小到25个基本点，提
供银行或信托机构更容易取得流动资金；延长银行向美联储贴现窗口借贷的期限到90天；
制定一个计画，短期标售工具(the
Term Facility)，将已决定数量的资金透过拍卖贷给信托机构，期限多达84天。这些创新
工具让美联储的大量资金得以注入到银行体系。
继今年春天贝尔斯登和其他机构面临资金危机后，我们也扩大我们的流动性计划，包括在
政府债券初级交易市场的交易商。应该强调的是，经由我们的常设机讲（ryanchao按：指
各联储区的联储分行），我们提供给银行和初级市场交易商的借贷，是超额抵押的(Over
Collateralized)同时对借方有追索权的，这有助于减少美联储在信贷风险的暴险程度。
为了进一步改善资金条件，美联储最近也已经让常设机构购买高信评的三个月期商业票据
，并对货币市场共同基金提供备用流动资金。
在我们全球化的金融市场，美元流动资产的提供有国际上的观点正如国内一样。为了改善
重要的海外市场的资金情况，美联储已批准与14个外国央行双边的货币交易协议。交换机
构让这些央行能够从另一国借贷外国货币；在这个情况下，国外央行如日本央行、欧洲央
行、英国央行和瑞士国家银行已向美联储借贷美元，并再融资给他们管辖的银行。因为短
期资金市场是相互关联的，在主要外国市场提供美元的流动性，可全球性的宽松美元资金
市场的情况，包括美国在内。重要的是，这些互换协议的提出基本上没有信用风险，因为
我们交易的对象本身就是外国的央行，而他们承担他们管辖下的银行再融资美元贷款的责
任。
判断美联储流动性计画的有效性是困难的。显然，计画尚未能让私部门信贷市场回归正常
运作。但是我相信若没有我们的行动，信贷市场运作将更受到更严重的伤害。我看到的证
据和我们收到的报告都显示，这些计画是有帮助的，它们在特定短期资金市场降低利差、
使原先要花费高成本取得资金或是取得资金有困难的金融和非金融企业获得信贷、也让资
产出售以及金融机构进行必要的反杠杆更有秩序的进行。然而，归根究底，市场参与者本
身必须借由增加新的资本、调整资产负债表和改善风险管理，来解决财务压力的主要来源
。这个过程可能需要一点时间。美联储的各种流动性措施，有助于间接地提高投资人信心
和降低在调整期间严重崩溃的风险的过程。一旦金融情势变得较正常，就不需要美联储流
动性资金的特别供给，而且金融机构将再次寻求私部门的交易对象做为持续的资金来源，
而非央行。
我们政策反应的第三部份就是利用所有我们可以用的工具去促进金融的稳定，而稳定的金
融是健康的经济成长不可少的，这也符合美联储的历史使命。有时，稳定金融是需要维护
在系统里具关键的金融机构的稳定，以避免在这特别的时期中，进一步对金融体系和更广
泛的经济造成昂贵的崩溃。特别是，美联储与财政部共同帮忙摩根大通收购贝尔斯登，并
且稳定大型保险公司美国国际集团(AIG)。我们与财政部以及联邦存款保险公司(FDIC)一
起行动，汇集了包裹担保、流动资产保证和资本给花旗集团。其他努力包括我们支持由联
邦住房金融机构和财政部将政府赞助的企业(GSEs)，如对房地美和房利美直接接管的行动
，以及我们与联邦存款保险公司和其他银行管理者一起帮助解决有麻烦的信托业者，比如
美联银行。在上述每个例子，我们认为出问题的机构的破产将对金融体系甚至整体经济带
来相当大的风险。
美联储一直透过其他手段来促进金融的稳定，如强化金融基础架构。例如，在纽约联邦储
备银行带领下，透过共同的努力以改善信用违约交换(CDS)和其他店头市场
(over-the-counter)的衍生性商品的清算和结算程序。此外，美联储正与证券交易委员会
（SEC）、商品期货交易委员会（CFTC）一起努力，使信用违约交换(CDS)的主要交易者能
更顺利的进行。适当的管理，主要的交易对手可以减轻交易对方的风险，这在过去一年已
被证明是一种感染源。
美联储与其他机构联合努力防止在金融体系具有重要性的企业破产的争议已在所多时。有
人认为，以干预手段防止金融业破产将产生不良后果，因它将削弱市场纪律并造成道德风
险。一般来说，我同意维护市场纪律极其重要，因之仅在例外情况下政府才应干预市场。
在我看来，当金融市场已相当脆弱时，主要金融机构的破产将对金融和经济的稳定构成不
能忽视的巨大威胁。在这种情况下，干预以保护公众利益是必要的。道德风险与“太大以
致于不能倒”的企业问题势必要解决，但正确的作法是透过制度变更、改善金融体质以及
其他措施，防止类似的情况再次发生。更进一步的是，立法者与执政者的优先首要应是改
革制度以提升稳定性与解决“太大以致于不能倒”这难题。
尤其是最近发生的事件显示我们制度存在一个严重缺失：欠缺明确的程序和专责单位来处
理对金融体系影响重大的非银行金融机构潜在破产危机。至于联邦存款保险公司（FDIC）
虽说拥有处理濒临破产的商业银行必要权限，的确，在判断银行破产将会导致系统性风险
的情况下，联邦存款保险公司的权力相当广泛和灵活，但却没有类似的规范存在于非存款
金融机构。美联储在异常与紧急的情况下有权贷款予非存款金融机构，但此贷款必须有足
够的抵押品做为清偿保证，若无法取得抵押品，则美联储不能放款。直到最近，财政部也
没有权限注入资本以防止对金融体系具有重大影响力的私人企业破产。
在缺乏适当与妥善法律与监管架构下，美联储和财政部仅能采用既有政策工具处理贝尔斯
登和AIG的情况。为避免贝尔斯登的破产，我们协助摩根大通透过美联所提供的贷款来购
买贝尔斯登，并由摩根大通担保部分贝尔斯登的资产。
而AIG，我们认为美联储应急贷款应充分的担保AIG的资产。然而，此应可行的途径对雷曼
兄弟却不适用。因为没有现成的买方和其现有担保品已大幅跌价，以至于无法向美联储获
得足够的贷款并继续营运所需的金额。在既有的法令限制下，雷曼兄弟的破产将因而不可
避免，美联储和财政部只得设法减轻这事件的冲击。
幸运的是，我们现有的政策工具将可解决任何未来可能出现的类似情况。今年秋天金融危
机的加剧，促使一全面性的办法包含使财政当局更有效地处理金融体系的问题。在此基础
上，美联储支持美国政府向国会要求一项稳定金融市场的新计划，紧急经济稳定法（
Emergency Economic Stabilization Act，EESA）由此产生，对强化金融体系，尤其对处
理对金融体系攸关重大的公司潜在破产危机，提供了必要授权和资源。
特别是，美国政府最近根据该法案提供资金以稳定花旗集团。换句话说，此法案允许财政
部以购买金融机构优先股的方式，来调整银行资本结构与稳定银行体系。高达2500亿美元
投入资本收购计划且此计划为自发性计画，目的在鼓励并支持参与机构提升自有资本的能
力。此外财政部也宣布FDIC担保投保于联邦存款保险的存款机构和其控股公司的存款。假
以时日，这些措施应有助于强化银行体系使信用解冻以支持经济增长。
总结来说，财政部、联邦存款保险公司以及美联储，现已准备好更有效率地处理更多潜在
系统性风险。然而，股权收购计画与联邦存款保险公司担保的手段仅为暂时性。长远来看
，建立一个法定架构来处理对整体金融体系具重大攸关性的非银行金融机构，而不至于破
坏整体金融体系的稳定幸，则又是另一重要的优先考量。
经济展望
尽管在美联储与其他决策者的努力之下，美国经济仍承受相当大的压力。即便在今年秋天
金融危机加剧之前，经济活动已持续衰弱。而在今年夏天消费者支出急遽滑落对美国经济
而言更是一项特别打击。
依据最新估计，美国第三季实质国内生产毛额下滑到年率0.5%水准，同期个人消费下滑至
年率3.7 %水准。
然而，9月份的经济活动呈现出的低成长进一步加深金融情势恶化前景。失业人数在9月与
10月，已经从近几年原本平均每月10万人的水准，加速上扬至每月25万人平均水准。在10
月失业率上升至6.5%。更糟的是，最近大量增加的申请失业救济金给付人数，暗示11月份
的劳动市场情势将更恶化。房屋住宅市场在低需求与大量贱卖的状况下持续疲弱不振，并
进一步拖累既有房屋住宅价格与未来新建房屋价格。在预期经济会更糟与信用持续紧缩的
状况下，家计部门开始删减、延后消费支出，这将使得美国第四季消费支出大幅滑落。特
别是轻型机动车辆销售在10月份滑落至1千5百万辆，这是1983年以来最遭的销售数字，而
11月份销售报告预期还会打破这数字。
商业活动在近几个月也是出现趋缓现象。摒除飓风与波音罢工等事件对生产的影响，9月
与10月两月制造业产出均滑落了2个百分点，非国防工业资本财的订单与出货在10月份也
显著滑落，而大多数统计调查均显示商业活动情况正处于创纪录低点边缘。
在众多坏消息中，也有正面讯息。显著下跌的油价与其他大宗商品价格以及几项金融市场
暂时稳定讯号，将有助于恢复家计部门今年以来原本明显疲弱的购买力。举例来说，短期
银行资金拆借成本与商业本票发行者发行成本近期均开始下滑，而非金融机构的投资级债
券发行量也开始上升。银行最近发行债券则已由FDIC担保。也就是说投资人所关心的信用
品质问题已经获得进一步改善，但风险厌恶情绪仍然高涨。因而几乎在所有信用市场，价
差持续扩大、期间缩短以及取得较今年秋天危机加剧前受到较诸多限制。
金融混乱可能持续期间很难判断，从而环绕在经济展望不确定性是如此不寻常地大。但即
便金融市场机能持续改善中，经济情况仍将可能持续疲软一阵子。特别是家计部门支出，
受到家计单位财富下滑、失业人口持续增加、疲弱消费者信心以及无法取得信用等因素影
响将持续衰退。
全球经济也同样趋缓。打从金融危机初始，许多工业国家均受到影响，但是最新经济数据
则显示更多值得注意的衰退情况。而新兴市场国家原先一开始受影响程度较小，但现在同
样面临衰退。对这些发展国家其中一个意涵就是其出口经济活动未来不可能再像今年年初
的季度那样对美国保持强劲。而在此同时，经济日益迟缓、商品与进口物价下滑减轻消费
者物价上扬压力。此外，通膨预期出现微幅下滑。应该会为这些新兴国家带来通膨下滑且
稳定物价水准。
尽管近期对经济展望疲弱，但是在低且稳健的通膨环境下，对经济活动与就业水准提供不
少有利因素。尽管这些因子是由货币政策与可能的财政政策刺激下所产生，但房市朝其修
正方向后最终还是会稳定下来，而这正是我们经济恢复的根本力量。当然经济复苏需要时
间，然而它将仰赖金融与信用市场回复其更多正常机制的速度。
未来政策展望
展望未来，我们国家经济政策必须灵活地解决我们所面对的危及金融稳定的重大风险和经
济成长。我将以讨论FED的政策选择作为演说的总结，主要是在我前面所讲政策的三个方
向：利率政策、流动性政策以及稳定金融体系的政策。
关于利率政策，要将目前的联邦基金利率目标1%，做进一步的调降当然是可行的，然而在
此时，利用传统的利率政策去支撑经济的机会显然是受到限制的。事实上，在最近几周实
际的联邦基金利率一直低于FED 1%的利率目标，而这也反映了我们的融资行动已将大量的
资金准备注入到金融体系。
原则上，我们有能力以联邦利率目标来支付超额的资金准备的利息，当我们一直做的时候
，应该能保持市场利率在联邦利率附近，因为在隔夜拆款利率比联邦利率还低时，银行应
该没有动机以隔差利率水平贷出资金的。然而，实际上有几个因素压低了市场利率，使其
低于联邦利率目标。其中一个是市场有大量资金供应者的存在，特别是政府赞助企业
(GSEs) 房地美和房利美，他们不符合FED公开市场操作的资格去化资金准备，所以愿意借
出比联邦利率目标还低的隔拆资金。我们将继续探讨如何维持有效的联邦基金利率，使让
它更接近联邦利率目标。
虽然传统的利率政策是受到限制的，也就是说正常利率不能低于零，FED第二个政策目标
，资金流动性的供应依然是有效的。事实上，除了扩大对金融机构的借贷外，透过资产负
债表运用，FED有几个方法可以左右金融市场情势。首先，FED可以透过公开市场购买大量
长天期的国库券或机构金融证券。这种做法可影响这些证券的收益，从而刺激总需求。事
实上，上周FED宣布将在今后几季，计画购买多达1000亿美元GSE的债务和高达5000亿美元
的GSE资产抵押贷讲证券。令人鼓舞的是，FED宣布后，抵押贷款利率就下降了。
其次，FED不仅对金融机构，也可以直接对特定金融市场提供流动性支持，如同我们最近
对商业票据市场所做的。这些计画是大有可为的，因为这回避了银行和初级市场交易者，
直接提供资金流动性给主要信用市场中的借款者或是投资者。
本着这个精神，上周FED和财政部联合宣布，有个机构将对资产抵押证券进行融资，这些
资产抵押证券是来自学生贷款、车贷、信用卡贷款以及由美国中小企业署(Small
Business Administration)所担保的贷款所构成。因为抵押品是受到担保品占资产价值百
分比例（haircut）的约束，且财政部提供EESA(2008经济稳定紧急法案)资本中的200亿
美元当作补充损失保证，所以在这个机构中FED信用风险暴险将降至最低程度。以上每一
个做法都能提高金融市场的运作和刺激经济。
扩大流动性资金保证导致进一步扩大FED的资产负债表。FED资产负债表最终将被带回一个
较能承受的水平，以避免长期引发通膨，同时让短期利率最后回归正常水准。FOMC将适时
地确保做到这点。然而，这是一个未来的议题；现在，政策的目标必须支持住金融市场和
整体经济。
最后，与财政部、FDIC(联邦存款保险公司)和其他机构一起合作下，我们必须采取一切必
要手段将系统性风险降至最低。在EESA法案、FDIC担保计画和FED流动资金保证下，资金
注入银行系统已经大幅减少金融体系里主要的金融机构倒闭的风险。在目前困难的金融环
境中，身处FED的我们以及我们在其他联邦机构的同事，将密切监视所有主要金融机构的
情况，并准备好有需要时就行动，以维护这些金融机构的存活。
今天我还没讨论国际对此次金融危机的反应，但是国外的政策制定者正如美国一样，已经
采取一系列特殊手段解决这个特别的情势。这些方法包含了强力的财政和金融的行动和方
法，以稳定主要金融机构和市场，并强化金融架构。我不认为前面的道路是容易的。但我
相信，美国和我们国际伙伴采用的政策回应，连同美国经济潜在的生命力和恢复力，将有
助于重拾对我们金融体系的信心，并让我们的经济回到强有力的成长道路上。