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【陈锦稷专栏】中国经济阴霾恐引爆全球金融海啸
2019-08-28 14:30 新新闻
中国各项经济数据转弱，整体债务杠杆已高，金融体系面临流动性风险，人民币贬值，增
加经济下行机率，稍有不慎将冲击全球金融体系。二○○八年美国次贷风暴引发的全球金
融海啸殷鉴不远。
陈锦稷
美中对峙升高，川普（Donald Trump）强烈回应提高对中国的特别关税，更在推特连发十
文，“下令美国企业离开中国”、“我们不需要中国”，并质问习近平与美联准会（Ｆｅ
ｄ）主席鲍尔（Jerome Powell），谁是美国最大敌人？他除改称习近平是敌人外，更抱
怨鲍尔未大幅降息。
非金融部门总杠杆率大幅攀升
美经济持续扩张，就业状况良好，消费持续成长。但贸易战冲突与全球经济趋缓，企业对
经济前景观望，投资走弱。美制造业采购经理人指数（ＰＭＩ）意外低到四十九．九，是
二○○九年九月以来首度跌破五十的荣枯水准。联邦储备理事多认为当前经济状况无法显
示经济正转弱，消费持续提振美国经济，并不认为需要更低的利率，实施货币宽松措施还
不是时候。
全球经济成长动能持续放缓，中美贸易的不确定性让市场担忧经济衰退到来。川普呼吁联
准会应大幅下调利率，并考虑下调薪资税与资本利得税，以财政政策刺激经济。联准会睽
违十年半后首次降息一码，但会议纪录显示，联准会成员几乎一致希望避免留下将持续降
息的错误解读。联准会应只是预防性降息，并非降息循环起点。
随美中因贸易冲突恶化，全球经济局势面临更剧烈挑战，美中关税陆续开征或提高，让经
济活动与企业营运决策将面临更多不确定风险。
尤其是中国经济成长趋缓，投资减缓速度更高于消费减缓，衰退的阴霾密布。近年来包括
中央、国企、地方政府与民间部门，整体非金融部门总杠杆率由○九年的一五○％大幅攀
升到一九年第一季的二四九％，这还不包括约三十兆到五十兆元人民币的地方政府隐形债
务。且庞大债务依赖房地产做为抵押，一旦房地产价格大幅波动，势必引发信用危机，不
动产泡沫化将考验金融体系的脆弱性。
人民币持续贬值恐加速资金外逃
一八年三月川普发动中美贸易战以来，中国农村和城市商业银行的不良贷款比例明显上升
，显示中小型银行资产品质恶化。今年五月，人行与银行保险监督管理委员会宣布对中国
包商银行实施为期一年的接管。未能公布年报的一百多家城商银行也纷纷被同业暂停交易
，显示中小型银行正面临流动性风险。
人行虽然也推出新贷款市场报价利率（ＬＰＲ）机制，一年期ＬＰＲ报价下降至四．二五
％，新推出的五年期ＬＰＲ为四．三五％。这不无引导市场利率下降，希望利率市场化能
降低实体经济的信贷利率，适度纾缓流动性危机。但债市违约金额大幅攀升，让金融不稳
定性持续提高。随中美贸易冲突加剧，个别银行流动性问题可能触发金融体系连锁效应，
整体金融体系信用风险提高，恐将引发金融体系的系统性风险。
人行八月六日让人民币汇率贬破七元大关，颇有反制美国关税的意味。但中间财与消费财
需求弹性不同，关税转嫁给进口国程度不同，汇率放贬的效果也仅能部分抵销关税的加征
。川普提高关税至三○％，人民币汇率能否对应大贬三○％不无疑问。此外，人民币持续
走贬预期，恐将加深资金外逃。
若人民币汇率持续出现失控的贬幅，人行势必动用外汇存底干预汇价，但此举恐让外汇存
底持续流失。一四年六月人行外汇存底由近四兆元高峰流失，一七年一月一度跌破三兆美
元关卡，之后虽微幅提升，但目前仅低于三兆一千亿元的水位。外汇存底随资金外逃流失
，加上外人直接投资（ＦＤＩ）持续下滑，都不利中国经济动能。
虚拟货币不利人行监管资本流动
人行虽然透过发行央票来冲回香港离岸市场过多人民币，引导人民币汇率回稳，借由香港
境外人民币（ＣＮＨ）汇率走稳，来引导境内人民币（ＣＮＹ）回升。但近月来香港反送
中运动沸腾，一度发动银行挤兑的金融不合作运动，一旦香港金融出现混乱，离岸人民币
债券恐发生流动性问题。毕竟中国离岸人民币货币市场中，香港占了六二．八％；离岸人
民币债券市场中，香港所占比重更高达九三．二％。
中国虽然依恃外汇存底规模，并藉行政管控管制资本帐，但随着虚拟货币盛行，势必将打
击中国对资本流动的监管能力。以比特币为例，只需要上网即可开户，且具有高度匿名特
性，不论是线上或线下换汇交易，很难完全纳入人行监管范围。
比特币日交易量超过二二○亿美元，平均每日换手率超过一○％。虚拟货币影响力持续提
高，也将提高中国资本外流压力。
中美贸易争端从贸易战、科技战延伸到货币战与金融战。中国经济在整体债务杠杆已高，
经济成长率、物价、就业等各项数据转弱之际，金融体系的流动性风险与人民币贬值、资
金持续外逃，都将增加中国经济断崖式下行机率。稍有不慎，恐将冲击全球经济金融体系
。○八年美国次贷风暴引发全球金融危机的殷鉴不远，往事并不如烟。