代PO
1.标的:2603长荣
2.分类:历史多
3.分析/正文
市场许多新闻、文章认为，
因为塞港、缺柜、缺工的缘故而导致运价飙涨
在疫情缓解后，港口工作速度加快，运价就会回落
景气循环股的长荣也会跌回到疫情前的股价
这个说法对，也不对
疫情是一个契机，在疫情缓解后
运价势必会回落，但是基于以下因素
运价可维持一个高档水准
预计长荣仍可持续赚取超额获利
1.往年农历年节显著下跌的运价，今年只有2%的缓跌，而且年节过后居然还回涨，显示缺
柜塞港异常严重没有因为年节缓解，在家工作、在家生活成为常态，这是消费结构的改变
。
2.船公司下新船订单后，需1.5年至2年才能拿船，且造船厂在这10年不景气期间倒闭约2/
3，全球造船量能大减，不易回到过去十年大造船时代，除此之外航商已经组成各大联盟
，为的就是互相约束不再像过去杀价竞争，这是产业结构的转变。
3.承上，从已知造船订单来看，长荣在这波大多头期间可以拿到最多已经安装脱硫器的新
船，潜在最高成长获利，题外话，今年3月因应环保实施的全球限硫令，除非使用高价的
低硫油或安装脱硫器，否则旧船就不能在海上跑，况且安装脱硫器排程也排到今年Q2，不
是想安装就有得安装，"缺船"才是这波航运的关键。
4.从景气循环可知，每逢景气从谷底(例如科技泡沫、金融海啸、欧债危机等等)复苏，刺
激全球消费激增，往往是航运多头的开始，很多分析说长荣是景气循环股，却没有从景气
循环分析航运，实在自我矛盾。
5.109年疫情爆发，川普在6月份大举印钞纾困，直接发现金给民众，大量刺激消费，导致
美国零售商存货水准新低，美国企业大量补货，让美国线运价在8月份暴涨，进而排挤其
他航线运价导致全球运价暴涨，现在拜登纾困规模大过于川普，亟待纾困的民众产生大量
消费及后续的乘数效应，将会让航运需求只增不减。
6.今年5月的长约，长约运价必须与当时限货运价大约相当，否则托运人的货也上不了船
，否则船只载较高利润的长约或现货其中之一。
7.如果航运市场在Q2前不能舒缓现在的航运紧张状况，Q3面临旺季需求更是没有缓解机会
，只是从中菲行、台譁等大型揽货业老板都预计，110Q2前航运都是紧张状况，加上拜登
纾困已在众议院等待审议，很可能在3月过关，如果在4月拨款，激增的消费将使运价没有
大幅滑落的可能，甚至维持高运价，更有利于在4月份谈判的长约。
8.从财经M平方可以查到现在美国-企业存货销售比是历史新低水准，显示美国零售商补货
潮相当踊跃，只要存货销售比持续维持低水准，就会有大量航运需求，加上今年7-10月感
恩节圣诞节备货旺季，占美国零售消费40的旺季，存货销售比要提高市有难度的。
9.占全球造柜量能80%的中国造柜商已经宣示，不会大幅扩充造柜量能，亦即缺柜不会快
速缓解。
10.营收公式大致上为=运价*有几艘船*有多少柜*港口处理速度，现在营收成长的原因为
运价大幅上升，就算因为不塞港不缺柜让运价滑落，但因上面的总体因素、长约效应、消
费习惯及产业结构的感变，运价会维持一定水准，长荣在营收公式上呈现三增一减，必将
呈现爆发性成长。
11.再次强调，爆发性的消费才是推升运价的主因，塞港、缺柜只是推波助澜，疫情让航
运恢复健康的产业结构，各大航运联盟势必努力控制运量维持卖方议价权，不会轻易回到
过去的买方市场。
长荣10911单月EPS0.85
以发行ECB后股本55亿股计算
相当单月获利46.75亿
以当月营收197亿来看
可以知道常态营运成本约为150亿
回头看11001单月营收284.4亿
占成本约40%的油价上涨约20%
以常态营运成本约为165亿计算
当月获利将近120亿
EPS绝对超2
而且油价上涨
以现行卖方市场可向托运人征收高硫油附加费
成本转嫁到托运人身上
故上述获利为低估值
11001月营收是反映10912的运价
那时运价尚未封顶
以今年1月运价指数计算
2月营收可能更高
3月营收一定也比2月高
第一季就屌打去年
现在塞港导致准班率下降到20几%反而是隐忧
3/10的2月营收、3月公布的年报(注意ECB评价损失)、3月公布的109年股利发放、3/25的
融券回补、4/10的3月营收、4月长约谈判消息、5月正式公布长约、5月第一季季报、5月
份股东会
上面时间点全部都是利多，预计会打破看衰投资者的眼镜
估计第一季EPS就可以达到5-6元
全年在长约效应下
保守估计应有12元水准
换算到净值上
现在净值约18元
到今年年底净值可达30元左右
以历史本净比河流图及大撒币时代来看
2倍应属合理估值
股价60元可望在今年达阵
保守一点可以在55-60区间分批获利
长荣在强大的成长基本面及产业结构转型的前提下
所谓的技术面及筹码面利空
只要让时间持续消化
股价终究会反映价值
停损：30以下，但不可能
停利：55-60区间分批获利
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