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武汉肺炎来势汹汹，中国春节前疫情开始大幅扩散，导致亚洲股市出现大幅度下跌。
首先提醒，我们对流行病的研究并不在行，但也因此我们以最客观的方式鉴往知来，提醒
短期不须在任何赢面不大的情况下下注，而长线是否冲击经济循环趋势则是我们更关注的
重点。
过往这种全球性疫情（H1N1／SARS／香港流感等）影响均不超过3个月，以下M平方将中国
武汉肺炎和 SARS 进行比较，以古鉴今，借此推估此次疫情对经济、股市可能造成的冲击
：
也提醒下文相关连结均可点入观察最新数据变化，为自己的投资负责！
中国武汉肺炎疫情状况解析
一、2020 年中国武汉肺炎蔓延全中国，海外已出现少数病例
根据中国各地卫健委发布消息通报，中国武汉肺炎（新型冠状病毒）疑似感染病例总数已
达 19,544 例、确诊 14,413 例、死亡 304 例（时间截至 2020／02／02），且病毒已经
蔓延至中国各省分，连海外各地都出现确诊病例，疫情大量爆发下，使中国政府实施封城
、延后开工、推迟开学，加上正值春节结束，大批春运人口再次跨区域移动，推估受感染
的人数会持续增加，因此春节后 14 天（病毒潜伏期）为疫情首要观察重点，可观察新增
疑似病例是否大幅增加。
二、2003年SARS和2020年武汉肺炎比较
此次中国武汉肺炎，属于冠状病毒的呼吸系统传染病，病毒基因与 2003 年 SARS 病毒具
有一定程度的相似性，因此研究员将两者做比较，以及政府如何应对，从目前已知资讯中
发现两次疫情不同处：
虽然目前中国武汉肺炎扩散速度和范围大幅超越 SARS，但致死率远低于 SARS（ 武汉肺
炎 2％ ＜ SARS 9.6％），不过病毒仍有突变可能，需密切关注相关消息。
中国武汉肺炎疫情公布和管控相对较 SARS 早，2002／11／16 中国首次发现病例后，一
度隐匿疫情，导致对前期防疫的忽视，直至 2003／2 才进行通报。此次中国领导人习近
平很早就武汉疫情公开讲话，要求高度重视，中国应变速度也加快，例如：封城、延后开
工等，加上世界各国均有处理 SARS 传染疾病经验，有望加速控制疫情的花费时间。
以古鉴今， SARS 对大中华地区经济冲击（台湾、中国、香港）
以 SARS 为鉴，2003 年 SARS 发生在中国，主要传染地区为亚洲地区，导致亚洲经济体
出现经济、股市双双下跌情况。
但从下图可以发现，大中华地区经济原本均呈现向上成长趋势，疫情的影响仅冲击 2003
Q2 的经济，疫情高峰（3～5月）一过便回归原本经济成长趋势，加上该季递延的居民消
费和企业生产，使下一季经济成长便迎来大幅反弹。
同时对股市行情影响虽剧烈但也属于短期，当疫情受到控制时（2003 年 4 月底），股市
皆回归到原本的基本面趋势，其中陆股较为特别，当时中国股市尚不成熟、市场效率低，
行情并未明显受到 SARS 冲击，但却在 SARS 过后中国人行货币紧缩，才出现明显下跌趋
势。
以下将分别详细分析 2003 年 SARS 对台湾、中国、香港造成的经济冲击：
台湾
台湾经济于 SARS 期间短暂大幅衰退至－0.7％
2003 年 3 月，台湾陆续通报境外移入 SARS，4 月，台北市立和平医院爆发院内感染，
随即遭到封院，全台恐慌达到前所未有之程度，同步使当季经济衰退，主要有三大原因：
一、旅游、零售业、服务业首当其冲
SARS 疫情扩散影响民众出门消费、旅游意愿，对旅游业、交通运输业、餐饮业、零售业
造成直接冲击。2003 年 4 月～ 6 月疫情加重期间，来台旅客人数最大衰退－83.5％，
旅游业受到严重打击，同时代表消费强弱的商业营业额同步出现明显衰退，但至 6 月后
便立即快速回升，显示疫情对旅游、消费冲击仅为短暂影响。
研究员认为目前疫情尚未在台湾扩散，仅有少数案例，以及网络购物、线上外送服务盛行
，有助于减少疫情对服务业的影响幅度。
二、台湾重要出口受到中国需求急冻影响
SARS 对台湾出口影响幅度大，主因是当时台湾出口增长动能是来自于中国，而中国面临
企业停工、民众消费意愿下降，中国需求急冻，导致台湾对中国出口下滑，使 2003 年
3 月～ 6 月台湾出口呈现小幅下滑，且中国疫情高峰一过，出口便出现明显 V 型反弹
。
现今，受到中美贸易战转单效应影响，同时来自于美国的外销订单与台湾对美国出口明显
增加，反映近年拉动台湾出口成长的动能转为美国，只要美国并未受到疫情明显影响，消
费保持稳定成长，可预期今年台湾出口受疫情影响幅度小。
三、SARS 为压垮当时房市的最后一根稻草
在 SARS 发生之前，台湾房市已经历经将近 10 年的下行周期，且房贷利率维持较高水准
，压抑房价成长，2002 年当时政府已经开始挽救房市，直到 2003 Q2 SARS 引起民众恐
慌、消费低迷，台湾房屋移转登记交易连续三个月衰退，反映房市冷清，房市财富效递减
，也再次冲击消费，直到疫情结束，低房价搭配政府后续低利率、低税率政策，才成功让
房市复苏。
现今，台湾房市已经维持多年低利率，给予房价一定支撑，同时全球主要央行维持宽松，
使 2019 年 12 月房贷利率再次小幅下滑（1.62％ → 1.61％），再观察房市需求指标：
房屋移转登记交易与五大行库新承作房贷金额 12 月分别年增 20.67％（前值 5.49％）
、31.56％（前值 13.74％），房市需求持续转佳，从去年开始房市呈现温和复苏趋势，
量增价平下房市并无过大泡沫。时空背景不同下，研究员预期此次疫情将延缓消费房市的
行情，但再次使房价崩跌机率较低。
中国
中国经济成长在SARS期间仅小幅趋缓，三大原因：
一、中国消费受到短期冲击
如同前面所述，SARS 会对消费造成直接冲击，代表中国消费强弱的社会消费品零售出现
明显回落，由 2003 年 1 月的 10％ 滑落至 ５ 月的 4.3％，尤其可选消费品冲击较大
，直到 6 月疫情缓和后便立即迅速回升，显示疫情影响仅为暂时性。
研究员认为中国目前疫情大幅扩散下，中国政府实施春节延后开工、封城等政策，及时的
管控措施将让疫情对经济的冲击提前，消费、住宿餐饮、旅游业必定受到打击！但拉长一
季来看，中国消费下滑幅度预期较 SARS 来的小，主因 2019 年实物商品网上零售额占社
会消费品零售总额高达 20％，网络购物、线上外送服务有望受惠，同时成为托底零售成
长的重要支柱。
二、中国 2001 年加入 WTO 后，出口不受疫情影响
中国从 2001 年加入 WTO 后，出口快速激增，当时 SARS 并未大幅扩散至欧美市场，伴
随欧美经济回暖，中国出口并未受到明显冲击，SARS 期间出口增速维持 30％～40％ 之
间，也大幅拉动 2003 年中国 GDP 成长，使得 GDP 仅小幅下滑。
研究员认为本次中国出口肯定受到企业延后开工影响，加上高额关税依旧存在，对美国出
口尚未恢复下，将暂时中断去年底出口回温趋势，拖累 2020 Q1 GDP 成长。
三、SARS 时中国企业生产、投资小幅下滑
中国经济从 2000 年开始是由投资主要带动和人口红利，面临 2003 年 SARS 疫情高峰，
即使部分疫区企业实施减产停产，固定资产投资依然维持 30％ 增速成长，则工业增加值
从 2003 年 3 月的 16.9％ 小幅下滑至 5 月的 13.7％，仅小幅下滑而已，随后 6 月疫
情受到控制，下一季便迎来明显反弹。
现今，中国政府及时加强管制措施，企业面临春节延后开工，停工期限可能持续拉长，对
于企业生产、投资的冲击将提前且集中于 2020 年 1、2 月。
香港
香港经济成长在 SARS 期间衰退至－0.6％，三大原因：
一、SARS 严重打击 2003 Q2 香港零售、旅游业
旅游业为香港重要经济命脉之一，其中访港旅客又以中国旅客为主，因此 2003 Q2 疫情
高峰，中国旅客人数大幅下滑，使得当季零售、住宿、餐饮、交通运输业迈入衰退，成为
当季 GDP 大幅下滑至－0.6％的最大主因。
现今，香港旅游业、零售业受到去年反送中事件影响，导致中国旅客人数大减，2019 年
12 月衰退－51.54％（前值－55.86％），同时间接冲击零售业销货，12 月年增－23.6
％（前值－24.4％），大幅拖累 2019 Q4 GDP 成长，而武汉疫情爆发将让香港旅游、零
售业延续低迷趋势。
二、香港转口贸易短暂受到中国出口下滑影响
转口贸易为香港重要经济命脉之一，香港为全球与中国的转运站。2003 Q2 SARS 疫情高
峰时，导致中国出口下滑，间接拖累香港当年外贸表现。
现今，原本 2019 Q4 中国经济企稳回升、外贸转佳，有望带起香港外贸同步转好，然而
遇到武汉肺炎影响中国经济回升，将使得香港外贸回温趋势中断。
三、 SARS令香港房市雪上加霜
香港房地产相关行业可说是是香港的经济根基，同时与重要的金融服务业密不可分，香港
房价从 1997 年亚洲金融风暴便一路下跌，中间更遇到 2000 年网络泡沫化，最后 SARS
给予房价最后一击，当时香港住宅买卖总量持续下跌，反映房市需求低迷，直到 2003 年
8 月才有所好转，后来房价受到多年贷款低利率影响，资金充裕下房价不断上涨。
去年香港房市短暂受到反送中事件影响，导致香港住宅买卖总量出现数月的衰退，直到政
治事件告一段落，同时政府推出放宽购屋限制，令房价跌市目前止稳。不过预期香港房市
仍受限于与中国关系（中国买量下滑，香港人民外移）而在未来有所受限。
MM研究员
从上可知，2003 年 SARS 对于经济影响仅为“暂时性”，并不会扭转经济原有的趋势，
但股市在当时出现明显反映，也让我们提醒各位短期不需要在任何赢面不大、胜率不高时
下注。而长期来看，也可推估此次武汉肺炎疫情对经济冲击最糟情况也仅为“暂时性”，
甚至将因延迟消费与扩大宽松而延长循环，不会改变其原有趋势。
台湾
台湾经济从 2019 Q2 开始呈向上成长趋势，最新 2019 Q4 GDP 年增 3.88％（前值 2.99
％），优于市场预期。
目前武汉肺炎对于台湾尚未造成明显扩散确诊病例 10 人，民众出门意愿小幅降低，消费
方面在网络购物、线上外送服务盛行状况下，可预期消费下滑幅度较 SARS 来的小；重要
的电子、资通出口在美国终端需求稳健情况下，搭配超低基期，预期电子、资通出口仍有
不错的成长，因此预期 2020 Q1 台湾经济依旧能维持 1.8％ ～ 2％ 以上成长，不会出
现 SARS 当时单季衰退的状况。
中国
中国经济从 2019 Q4 筑底回升，终于拉动经济的三大马车“消费、出口、投资”均出现
落底趋势，企业更有望从去库存进入补库存阶段。（参考：影响陆股基本面关键图表）
然而武汉肺炎来袭，在中国政府及时严格控管下，将会让武汉肺炎对中国经济的冲击提前
和集中在 Q1，Q1 GDP 势必下滑！
今年是中国十三五计画最后后一年、更要实现第一个百年奋斗目标，最重要的目标为让经
济成长较 2010 年成长一倍，因此今年中国 GDP 必须保“6％”，对中国领导人具有重大
政治意义，可预期中国政府更积极的财政、货币政策，加上递延消费、生产挹注，因此疫
情高峰过后，预期中国经济迎来明显的V型反弹，同时人行今年将多次下调政策利率、降
准，与SARS当时中国反而在疫情过后做出紧缩动作明显不同。
香港
香港经济 2019 下半年进入衰退，年底才终于出现外贸转佳迹象，港元活期存款年增降幅
持续缩窄，反映资金不再外流。
虽然目前武汉肺炎在香港尚未扩散，但香港的最大贸易伙伴“中国大陆”经济预期下滑，
无法持续带动外贸转佳，同时旅游、零售业保持低迷下，将会拖累香港 Q1 GDP 成长！香
港经济若需稳定，仍须关注中国内地何时好转。
总结
总结来看，亚洲股市近期受武汉肺炎影响，出现大幅回档，股市均领先反映 Q1 经济成长
可能大幅下滑！而在春节后的 14 天病毒潜伏期最须关注，再次提醒不需要在胜率不高时
投注任何风险性资产。
然而，值得庆幸的是，我们也预期本次的疫情对长线趋势并无太大影响，尤其疫情若过于
严重，原油价格的回档，消费的延后均将使循环延长，更给予各大央行宽松的空间，届时
可预判的是各大资产与经济终将回稳，回到原先向上的轨道上。
3. 心得/评论:
看起来用总经的角度来看"武汉肺炎"仅是影响短期的经济表现,台湾+中国的基本面不
变,中长期看法还是相对乐观的,香港目前看来还是比较难预估,反送中个人认为还是最大
变量