1.原文连结：
https://udn.com/news/story/6839/4276426
2.原文内容：
【文．张弘昌】
被动元件大厂国巨（2327）1月6日发布重大讯息，董事会决议办理国内现金增资发行普通
股参与发行海外存托凭证（GDR），并计画在2月26日召开股东临时会通过。然而消息一出
，却引发投资人一阵恐慌，7日股价开低走低，终场锁住跌停414元，三大法人亦同步卖超
，8日开盘仍继续下跌。
投资人的恐慌，是因为这次现金增资的股数最高为8000万股，也就是8万张股票，募资规
模上看368亿元，预计股本将从目前的42.8亿元增加到50.8亿元，膨胀率约18.7％，如此
可能影响法人对今年每股盈余（EPS）的评估，进而下调目标价；而差不多同一时间，国
巨公布的12月营收也较11月和前一年同期出现衰退，加上美伊冲突的外在因素，让股价直
接趴在地上。
事实上，除了股本膨胀疑虑外，股价涨多所引发的获利了结卖压，也是重要原因之一。
这波国巨从8月底的203元，一路涨到元月初的475元，涨幅高达134％，外资在去年12月还
一度喊出5字头的目标价，带动其他被动元件族群的华新科、大毅、奇力新等跟进大涨，
如今领头羊国巨蒙难，这些个股自然一起从“云端跌落”，成为台股重灾区。
另外也有法人认为，GDR为了吸引认购，通常会折价发行，如此就会和市价出现套利空间
，引发原有股东“卖老股、换新股”的卖压，并冲击国巨的短线股价。
2018年连续并购君耀、普思 再吃下基美需要对外筹资
根据外界消息报导，国巨此次增资是为了支应去年11月并购在美国挂牌交易的被动元件公
司基美（KEMET），总资金需要18亿美元（约新台币540亿元），同时也计画让潜在外资股
东可以持有国巨股票。
不过国巨6日公告的重大讯息则这样写道，是为了“充实营运资金、偿还借款、健全公司
财务结构、海外购料、转投资及资本支出或其他因应本公司长期发展之资金需求等一项或
多项用途”，没有直接写明是为了并购基美。
但这也不难推敲，因为从去年第三季财报来看，国巨帐上现金仅有262亿元，而且这是合
并报表的数字，里头还包括其他子公司和转投资（如下图一），因此真正留在国巨母公司
帐上的现金，一定比262亿元还少，如果今年下半年要支付并购款，确实有必须提早准备
。
时间回到2018年，当年4月和5月，国巨先后宣布要并购“君耀控股”和美国零组件厂商普
思电子（Pulse Electronics），震惊资本市场。根据财报资料显示，国巨并购君耀和普
思各支付了现金33.3亿元台币和7.2亿美元，总金额相当可观，所幸当年国巨本业获利强
劲，除了大赚8个股本，也带来417.8亿元的现金流入，让董事长陈泰铭可以轻而易举吃下
看中的猎物。
从当年的现金流量表观察，为了支付并购、发放现金股利和购买不动产厂房设备等所需的
庞大资金，国巨除了借助本业营运活动所带来的现金流入外，还举借了短期借款和长期借
款，财务操作相当灵活。
在君耀、普思等案子尘埃落定后，原本市场以为并购动作会暂时告一段落，但2019年11月
12日，国巨再度宣布准备以18亿美元、约新台币540亿元收购基美100% 股权，每股交易金
额27.2美元，溢价达18%，远超过2018年君耀和普思所支付的金额。
但2019年前三季国巨本业营运活动所带来的现金流入仅103.2亿元，远比2018年逊色，帐
上现金也只有262亿元，为了顺利完成并购，对外筹资已经势在必行，这也是国巨不得不
发行GDR的原因，并间接造成市场对股本膨胀、EPS稀释的疑虑。
然而，股本扩大一定会稀释EPS吗？如果这样解读只看到事情的一面，却忽略了另一面，
无法看到全貌。投资人这时候应该再试算，将来国巨正式并入基美后所增加的获利，是不
是足以抵销EPS的减少？会不会出现“倒赚”的情况？
基美的获利贡献足以弥补股本膨胀 对股价中长期有利
基美财报的会计年度是每年4月1日至隔年3月31日，根据macrotrends.net和雪球网站资料
显示，公司2018财年（2017/4/1-2018/3/31）的税后纯益为2.54亿美元（约新台币76亿元
），2019财年（2018/4/1-2019/3/31）的税后纯益则为2.07亿美元（约新台币62亿元），
至于2020财年（2019/4/1-2020/3/31）由于目前只公告到半年报，加上第二季有认列业外
损失，所以暂时忽略不计。
从基美2018财年和2019财年来看，平均一年获利约69亿元，不但超过国巨2019年前三季税
后纯益60亿元，也占法人预估全年获利79亿元的87％（69亿/79亿），而这数字亦符合陈
泰铭在去年11月记者会上所说的，“我期望2020年下半可以完成并购，届时营收规模将成
长一倍，获利将比现在增加80-90％。”
倘若再加计发行GDR所造成的股本膨胀因素，则并购基美后一年贡献国巨的获利约可以比
现在增加60-70％，换句话说，以增资后股本50.8亿元计算，EPS约可以增加一个股本，整
体营收则上看900亿元，较2019年全年413亿元增加超过一倍。
只是问题来了，从增资到完成并购，再到财报开始认列合并效益，有时间上的落差，也就
是股本先扩大后，等到下半年完成交割，才会开始贡献获利，因此今年（2020年）国巨股
价恐怕会先遭受EPS稀释、法人下调原本预估数和目标价等利空打击，但中长期则是偏正
面看待，属于“短空长多”的结果。
基美主要供应的产品属于高阶被动元件，客户包括丰田（TOYOTA）、博世（Bosch）等一
线车用供应品牌的安全系统，以及5G电信基地台等，这部分和国巨有互补效果；等到完成
合并后，新国巨不但在芯片电阻、钽质电容的市占率排名第一，积层陶瓷电容（MLCC）也
将超越日本的太阳诱电（Taiyo Yuden），市占率挤入世界第三。
由此可知，虽然短期有股本膨胀、EPS稀释的压力，但国巨并购基美具有“1+1＞2”的综
效，投资人要留意追踪的是未来被动元件景气的变化，才不致于又发生类似2018年因为对
前景过度乐观，出现股价一口气从1310元跌到300元的悲剧（如下图三）。在君耀、普思等案子尘埃落定后，原本市场以为并购动作会暂时告一段落，但2019年11月
12日，国巨再度宣布准备以18亿美元、约新台币540亿元收购基美100% 股权，每股交易金
额27.2美元，溢价达18%，远超过2018年君耀和普思所支付的金额。
但2019年前三季国巨本业营运活动所带来的现金流入仅103.2亿元，远比2018年逊色，帐
上现金也只有262亿元，为了顺利完成并购，对外筹资已经势在必行，这也是国巨不得不
发行GDR的原因，并间接造成市场对股本膨胀、EPS稀释的疑虑。
然而，股本扩大一定会稀释EPS吗？如果这样解读只看到事情的一面，却忽略了另一面，
无法看到全貌。投资人这时候应该再试算，将来国巨正式并入基美后所增加的获利，是不
是足以抵销EPS的减少？会不会出现“倒赚”的情况？
基美的获利贡献足以弥补股本膨胀 对股价中长期有利
基美财报的会计年度是每年4月1日至隔年3月31日，根据macrotrends.net和雪球网站资料
显示，公司2018财年（2017/4/1-2018/3/31）的税后纯益为2.54亿美元（约新台币76亿元
），2019财年（2018/4/1-2019/3/31）的税后纯益则为2.07亿美元（约新台币62亿元），
至于2020财年（2019/4/1-2020/3/31）由于目前只公告到半年报，加上第二季有认列业外
损失，所以暂时忽略不计。
3.心得/评论：
陈老板心里苦 但陈老板不说
这篇写得很好
愿国巨1000元与你同在
投资人要留意追踪的是未来被动元件景气的变化，才不致于又发生类似2018年因为对前景
过度乐观，出现股价一口气从1310元跌到300元的悲剧