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陶冬：零负利率时代来临了
最近，ZLB（The Zero Lower Bound，零负利率）火爆了，从经济学界到金融市场都在谈论。数十年前作为一个概念被经济学家讨论过，指当名义利率接近零甚至低过零的时候，进一步降低利率便无法鼓励企业从事投资，对刺激经济帮助不大，用凯恩斯学派的话讲就是“流动性陷阱”。
流动性陷阱的教科书范例，就是近30年的日本。由于企业看不到需求前景和通膨未来，对货币政策的下调并不敏感，央行在接近零边缘拚命作边际降息，但是对投资几乎没有刺激作用，缺少就业机会，消费也就无以为继。
流动性陷阱　正由日本向全世界扩散
凯恩斯的学术对头傅利曼对流动性陷阱概念不以为然，货币主义学派认为，利率见零不是问题，继续扩张基础货币来刺激经济就是了。将此学术意境发扬光大的就是联准会前主席柏南克，他的外号叫Helicopter Ben，在金融危机后真的站在直升机上撒钱，他的QE（货币量化宽松）政策为现代金融历史揭开了新的篇章，也制造出全新的货币政策工具，更将央行的纪律和廉耻感彻底抛弃了。
流动性陷阱，正在由日本向全世界扩散。QE政策，正在由“非常时期的非常规措施”变成货币政策的常备工具。央行一有需要就动用量化宽松政策早已成为现实，但是大大方方讲出来的第1人是欧洲央行总裁德拉吉，而且又是whatever it takes那么坚定，一派不达目的誓不甘休的架式。
欧洲央行新一轮扩张政策能否真的刺激经济，见仁见智，但是它的市场冲击已经排山倒海般地涌现。多数欧洲国家的国债利率已经全方位地陷入负值，连德国30年期国债的收益也是负值。欧洲甚至有银行抵押贷款利率是负的，这在金融意义上是匪夷所思的，从风险角度看，简直是玩火。
欧洲的新一轮QE，带来了全球性的金融生态环境的改变。本土零风险资产的收益彻底坍塌了，为了维持固定的开支，欧洲年金、保险公司空巢将资金搬向美国，惟有美国国债既有收益又够规模和流动性，美债在8月惊爆2008年底以来未见的大牛市，国债收益率全线下沉，30年期国债利率跌破2%，走出历史新低。
一场抢夺收益债券的大战已经爆发，资金数量和杠杆都是罕见的，其背后并非投机，而是零负利率环境。零负利率环境带来了资金对收益的渴求，这是央行政策一手造成的，而货币政策又折射著决策者对流动性陷阱的束手无策。笔者认为，这是一个新时代的降临，全球零负利率时代的降临。
价格信号失灵　金融增杠杆势在必行
欧洲货币政策鸽声嘹亮，肯定带来全球性的连锁反应。日本、中国经济都需要进一步的刺激措施，欧洲央行突破底线，给其他央行制造出新政策的空间。美国联准会，多少有一点贞操感，面对总统川普推特和市场抛售的双重压力，主席鲍尔把7月的降息形容为周期中部的灵活操作，目的在于应对全球贸易环境的不确定性，并非新一轮降息周期的开始。的确，美国经济增长虽然在下滑中，企业也因为周边环境而审慎投资，资料上暂时见不到迫在眉睫的衰退兆头。
然而，海外资金的疯狂入侵，正在将资金成本压到一个不正常的水准，令价格信号失灵。如果对此不加制止，新的金融增杠杆是必然的，可能催生下一个次贷危机。联准会在利率和监管上必须要采取措施。
零负利率可能派生出新的财政灾难。市场周期通常带来政府发债成本的起落，而此调节政府发债能力，必要时以债务危机的形式逼迫政府消减财政赤字。零负利率环境，人为地废除了市场的调节机制，让政府在错误的价格讯号下过度花费。欧洲已经在谈论放松财政制约，加上发债成本极低，接下来可能发生的事情是可想而知的。近年在经济学界崛起了一派现代货币理论，认为财政赤字不可怕，只要央行不断扩大基础货币，将财政赤字货币化就可以维持下去了。这个理论如同天上掉馅饼一样，但是川普的减税政策、未来欧洲的财政扩张都可以见到此理论的影子。
对于投资者，零负利率可能是未来10年的新常态。银行储蓄、理财产品的收益率估计会一跌再跌，靠这类收益为生的人群可能遇到收不敷支的窘境。QE在本质上本来就是劫贫济富的收入再分配，缺少投资机会或能力的社会底层人士实质收入进一步下降，势必进一步撕裂社会。但是由于政治家利益、任期和手段的错位，饮鸩止渴的事情一次又一次发生。笔者的建议是，趁现在部分资产还有合理收益的时候，尽快锁定长期稳定收益，不要纠结现在的收益比过去已经低了很多，生态环境已经变了，你的投资策略也应该改变。