最近ETF大行其道，台湾从绿角开始也有多指数投资推广者
但最近出了一本《指数投资末日》，书名让我甚感惊讶，但短时间内尚无暇阅读
网络搜寻了一下这本书以及关于他的心得
有没有人能对这本书的内容跟观点再多做些评论呢？
博客来关于这本书的介绍
https://www.books.com.tw/products/0010820712
以下为 JC 趋势财经观点：读书心得－《The End of Indexing》指数投资末日
https://justininvesting.wordpress.com/2019/05/07/the-end-of-indexing/
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初看到这本书的书名《指数投资末日：ETF 还是好标的？威胁被动投资的六大未来趋势》
时吓了一跳，在现在指数投资当道的市场，甚至我自己都把指数投资列入资产配置之中，
也觉得目前并没有任何迹象显示这个策略需要改变情况下，怎么会有人提出这么耸动的标
题，告诉我们指数投资的末日即将到来？
但是，基于好奇，想要了解这本书的作者到底在想什么？我还是接受出版社的邀请先读了
这本书。在我读完这本书后，第一个感想是，如果读者因为这本书的书名而错过它，实在
非常可惜。
作者用了非常耸动的书名，在书中却做了相当客观的讨论。引用大量的图表与数据，运用
经济学的思考方式来讨论他认为对于未来经济发展的六大趋势，包括：
债务超级周期的结束
婴儿潮世代退休
中产阶级消费能力下降
东方国家崛起
化石燃料耗尽
财富占GDP的比例回到平均值
每一项趋势若要拿出来做讨论，都可以写成一本书了。在读此书的过程，我脑中也不断浮
现其他本书的内容进行连结，并且不断进行思辨。到底在某个论点上，我是赞同亦或反对
作者的主张，而又为什么这些趋势的变化，最后会让作者对于指数投资感到悲观？
总体经济的发展总是难以预测
我们若以史为镜，可以知兴替，但却无法知道未来将会怎么发展。不过，这并不能阻碍我
们想要去理解这个世界的决心。唐朝敢于谏言的名相魏徵遗表曾写道：“天下之事，有善
有恶。任善人则国安，用恶人则国乱。公卿之内，情有爱憎，憎者唯见其恶，爱者唯见其
善。爱憎之间，所宜详慎。若爱而知其恶，憎而知其善，去邪勿疑，任贤勿贰，可以兴矣
。”
意思是“天下的事物有善也有恶，任用善人国家就得以安宁，任用恶人国家就会动乱。朝
廷大臣当中，皇帝对他们的感情也有好恶之分，对憎恶的人往往只看到他的缺点，而对喜
爱的人往往只看到他的长处。好恶之间应该慎重考虑，如果喜欢一个人又能知道他的缺点
，憎恶一个人又知道他的长处，斥退邪恶的小人毫不迟疑，任用贤良之臣没有二心，国家
就可以兴旺了。”
这就如同我看完本书的感想，如果今天我们只高举自己支持的论点，而容不下一丁点杂音
，不管是我们个人，远至整个社会，都不会有进步与创新。作者在书中也再三强调，他绝
对不会宣称自己所提出的六大趋势代表全部，也不认定他所下的结论是绝对正确的，但是
他想让读者理解，面对一个不确定性的世界，我们所面临的诸多可能性有哪些，并引以为
鉴，做好准备以应付冲击。
在这六大趋势中，其共同之处在于它们的发展都受到人口的影响
婴儿潮退休、人口老化使劳动生产力下滑，债务上升与科技的进步也许可以抵销衰退的速
度，但是对经济发展却也有可能造成负面影响。这些关键因素可以用经济学中的供给与需
求曲线来呈现，当供给上升的速度快于需求上升的速度，势必会开始压缩价格水平，而放
到整个经济环境中，我们或许会开始面临到通缩的问题。
金融危机之后FED的救市计划，从3次量化宽松(QE)造成的低利率，带动市场资产价格大幅
上升。桥水基金(Bridgewater)创办人Ray Dalio在之前的演讲中就曾说到：“没有一项资
产会长期维持超额报酬。”人们会涌进具有超额报酬的资产，导致未来的收益率下降。未
来政府若期望将利率正常化，也许这些资产的价格会开始进行重置，直到取得一个新的均
衡。
QE造成的另一个问题，是经济成长的支撑因素源自于货币供给与举债。过度的宽松使得下
一次的危机发生时，政府没有可用工具来因应，而过度举债，可以轻易取得低成本资金的
人，往往会将资本配置在没有效率的地方。当投资的成本高于投资可取得的报酬，或当债
务成长的速度大于经济成长的速度，对于整体经济并不会造成助益，反之是一种伤害。
有能力取得资本的人，不断扩大投资与累积财富，也造成贫富的差距的愈来愈大。经济成
长不能只是靠最顶阶层的有钱人来推动，而是应该将最具有生产力的阶层转化为消费力，
让他们期望过更好的生活，提升这些中产阶级家庭的需求。在今天，美国和英国有81%和
70%的家庭收入不是停滞就是减少，先进国家中这个比率也都在65%以上，倘若仍照目前的
趋势发展下去，情况可能就不太乐观了。
这些看不见的伤害，不久后将会体现在未来
人们倾向在现在大量消费，未来则会发现没有足够的储蓄可以供应给退休给付金。在这样
的情况下，政府应该预先设想可能的结果、人口结构的变化趋势与思考相应措施、投入基
础建设，甚至进行改革来强化本国的财政，做出对全球人民最好的准备。
在过去，我们在经济学课本中所学到的，GDP的变因主要取决于劳动与资本。但现在，更
多因素必须纳入考虑，包括劳动、资本、土地、创新、诱因结构(如教育与政府等)与其他
干扰因素。经济学家甚至提出“复杂经济学”的理论，探讨当经济不处于均衡状态时，经
济体是如何运行的？实际上，经济体会不断的变动，并且不断的创造出未预期的新现象。
我认为投资人可以做的是：持续不断的观察与修正自己的认知
成功投资的关键在于打造良好的投资组合，获得合理的报酬。我也一再强调，以目前的情
况来说，整个世界已经互联互通，各国政府的沟通协调更为密切，以当权者的智慧，即便
无法避免历史的教训再度上演，但在面对危机发生时的处理，也绝对会比以往更为灵活与
快速。
只要人类还是生活在这个世界的主体，我们就可以掌握这个世界变动的方向。所以，我虽
然认同作者在最后提出对投资风险的看法，但却不甚认同他对指数投资做出的结论，其一
是指数投资有其先天上的优势，在资金供给足够的情况下，短期也许市场会有波动，但长
期来看还是趋势向上。投资者可能会因为投入的时机点而蒙受亏损，但在整个经济环境不
好的情况下，特定投资标的单独上涨的可能性也相当低(2018年就是很好的例子)。其二，
作者认为特定投资机会在未来会创造更有吸引力的报酬率，对于一般投资人来说，不仅承
受的风险较大，在执行上也会有困难。
即便如此，作者在这本书中对于诸多议题的讨论相当精采，也提供了他独到的见解，我认
为这本书相当值得一看，能够激发读者面对这个不确定性的世界，更全面的视角与不一样
的思考。