《大家论坛》一带一路视角：10年债务增23兆美元 中国经济奇蹟能撑多久
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从阿根廷到土耳其，从南非到印尼，新兴市场再次被金融动荡席卷。但我们不要忘了其中
最大，也许也是最有问题的一个：中国。
在过去几十年中，中国的成长似乎违反了一些经济学基本定律。例如，“史坦定律”（
Stein’s Law）认为，既然事情不能永远继续下去，它总会停止。但中国债务一直在上升
。
中国近10年债务增23兆美元
事实上，据国际货币基金组织（IMF）资料，中国企业、政府和家庭债务在过去10年就增
加了23兆美元左右，其债务占GDP（国内生产总值）比率升高约100个百分点，来到250%。
这已经超过经常导致金融危机的水准几级了。
诚然，中国欲以债务扩大工业基础、制造业。但事实上，多数用来维持亏钱国有企业、重
复建设的公用设施和住房投资。
中国内部失衡指向另一个它成功打破了的经济学定律。对正常国家，累积巨量剩余产能会
导致投资和GDP成长大幅下降。这反过来将产生金融抑制，如果警示信号得不到重视的话
，危机将接踵而至。
但中国经验截然不同。中国GDP成长放缓，而投资却保持强劲，银行体系也没有受到压力
庞大压力。
对于中国经济强劲的坚韧性，一个常理解释是拥有巨大国内储蓄、外汇储备（超过3兆美
元），可以用来消除金融恐慌。政府资产负债表仍足够救助没有自生能力的金融企业，因
此能够解决重要行业的任何压力信号。
对中国的恢复力的另一个常见解释是政治。高度集中的决策使其能够迅速地集中力量办大
事，例如官方遏制外汇外流。在这个独一无二的受控制——并可控制——社会，源自经济
破坏的常见经济压力都可以游刃有余地得到管理。
“中国经济例外论”正被严厉考验中
这些观点固然有理，但值得确认。“中国经济例外论”正在承压——即国内债务累积——
和新情况——包括美国贸易壁垒、针对中国“一带一路”计画的地缘政治反弹以及（特别
是美国的）货币条件紧缩所组成的完美风暴的威胁。
2008年金融危机后，中国改变经济模式，从出口转向内需增长。但这一再平衡要求更多的
债务和投资，从而制造了更大的崩溃风险。因此，政府不得不如履薄冰，在经济需要的时
候小心翼翼地予以刺激。其平衡政策没有行动指南。现在看似温和的政策干预，有可能很
快就会显得过度。“史坦定律”总会在某个时候获得验证。
中国增长所面临的新威胁中，首屈一指的是美国贸易政策。目前，川普政府的关税只影响
到截至500亿美元的中国出口。但在7月，川普宣布了新一轮关税，目标新增价值2000亿美
元的中国商品，或对美出口总额的15%。中国面对特朗普的持续威胁的反应相当“配合”
，显示出其脆弱性正在增加。
外部需求的第二个威胁来自中国重商主义政策的穷途末路。1990年代迄今，中国出口产业
不断壮大，部分原因在于允许人民币贬值。但最近，中国透过其他手段保持相关表现，即
用“一带一路”计画为其他国家购买中国商品和服务融资。可称之为中国重商主义2.0。
“一带一路”负面效应陆续显现
问题在于，重商主义2.0现在受到了政治和经济的双重打击。政治上，中国贷款的接收方
——从斯里兰卡到马来西亚和缅甸——都表示反对“一带一路”和新帝国主义味道。经济
上，沉重的“一带一路”融资条件导致至少8个国家债务积累到了危险水准（据全球发展
中心资料）。
马来西亚已经不得不取消价值220亿美元的中国支援专案。斯里兰卡不得不向国际货币基
金会（IMF）寻求帮助，因为过多的中国进口品对其对外帐户造成影响。巴基斯坦也可能
很快就将被迫做同样的事情。随着更多国家开始担心“一带一路”，将减少从中国的贷款
和进口。
同期间，美国利率稳步调升形成了第三道冲击。随着美国利率超过中国利率，资本将流出
中国，今年在其他新兴市场就是如此。因此，中国领导人将面临经典的新兴市场困境。如
果它放任人民币贬值，有可能在短期内加剧资本外逃，并导致美国将其列为货币操纵国。
但如果它想要支撑人民币，就必须像2015年那样，在消耗掉1兆美元储备。
习近平能否对应经济完美风暴
或者，中国政府可以重新引入严厉的资本管制。但这将扼杀外部需求，破坏更广泛的经济
管理，也让中国对全球经济领导地位的主张（包括人民币国际化）信誉扫地。
在这场经济挑战的完美风暴中，对于中国国家主席习近平是否像所有人认为的那样，一切
尽在掌握的问题，也越来越受到质疑。习近平要想做好的话，不但要牢记史坦定律，也不
能忘记“多恩布什定律”（Rüdiger Dornbusch’s Law），该定律认为，“危机的到来
过程比你想像的长得多，而当它发生时，有比你认为的快得多。”
迟早，中国例外论要让位给经济学定律。世界应该做好准备。后果可能是严重的——要比
近期所经历过的都要严重。