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2.新闻来源︰
上报 林若伊
3.完整新闻标题
蚂蚁集团IPO的荆棘路 预告中国金融体系山雨欲来
4.完整新闻内容︰
知名中国金融科技巨头，同时也是“支付宝”这个支付工具的母集团－蚂蚁集团（蚂蚁金
服, Ant Group, 6688.HK/ 688688.SS），在IPO挂牌的前两天惊爆中止，震撼全球金融市
场，市场多有解读。从政治斗争论者有之，我也认同在中国这样的人治国家，企业的发展
必受政治因素牵制，这个脉络其实不无道理，然而本文为免离地，会从产业竞争的角度讨
论此一惊世事件。而我认为，这个事件可能谕示著中国金融体系系统风险的山雨欲来之势
。
这个金融史上最大的IPO案，预期将募集2,300亿人民币，市值可能来到3,100亿美金，将
与全球金融巨头JP Morgan（JPM.US）比肩，并超越Morgan Stanley（MS.US）、Citi（C.
US）等传统金融大鳄，其引人注目的程度可见一斑。追根究底，蚂蚁金服的确凭借了中国
落后的金融基础建设及法规监管的空窗，长成现今这么个庞然巨物，在我之前〔支付宝放
弃海外资本市场套现对台湾的启示〕一文中，曾讨论过其科技水准、市场占有、产业整合
、营收规模及获利水准，其取得这么样的市场估值，我没有什么不服气之处。
然而蚂蚁集团所面临的外在环境，的确发生了翻天覆地的巨变，除了在前文讨论过的美中
贸易战下中企回流A股及港股的大趋势，以及国进民退的中国全体产业的大架构外，我认
为还牵涉到与传统金融逻辑的扞格所造成的监管收窄，而这要从马云在外滩金融峰会的一
席话谈起。
“信用思维”或是“当铺思维”
这位电商巨头阿里巴巴（Alibaba, 9988.HK），同时也是蚂蚁金服的实际控制人，在金融
峰会吐出“未来的金融业应该是信用思维，而非当铺思维”一语，道出了蚂蚁金服与传统
金融业者的扞格之处。
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马云认为，“未来的金融业应该是信用思维，而非当铺思维”一语，道出了蚂蚁金服与传
统金融业者的扞格之处。（汤森路透）
蚂蚁集团以电商及支付服务为基础累积的大数据，对消费者进行信用评级，从而进行贷放
及理财商品的销售，这个技术路径我认为是没错的。对比传统金融以消费者的资产水位评
比信用的旧有做法，的确能够服务到更多小微资产的顾客，更是“长尾效应”的教科书级
应用。然而这个做法可能面对系统级风险时，仍可能有力有未逮之处，举例而言，年初以
来的武汉肺炎造成中国经济环境骤变，许多小微店家过去因良好的还款意愿累积而来的信
用，并不能保证其继续偿债的能力。
金融业议价能力向金融科技平台倾斜
除此之外，新金融科技与传统金融的争斗，仍然是主旋律之一。此前蚂蚁集团的IPO新股
配售，锁定在旗下支付宝理财平台所贩售的五档战略基金，也就是该IPO新股拿来与旗下
理财平台的产品进行协同销售，造成这五档基金（易方达、华夏、汇添富、鹏华、中欧）
总购买人数超过1,000万人，而募集资金的速度也非常惊人，且每秒钟有八个人购买，直
接把600亿人民币的规模售罄，其综效可以说十分吓人。
虽然支付宝认为这种网络理财的新趋势，可以跟传统的理财通路有互补的效应，但我认为
两者之间的替代效应可能更为显著。也因此，蚂蚁集团藉著展示其支付宝理财平台的对消
费者及基金产品提供者皆有的强大议价能力，首当其冲的便是“零售之王”的中国消金界
的霸主－招商银行（3968.HK/ 600036.SH）了，单日股价下挫了2.52%，对银行股来说，
算是个不小的波动。
监管规范陆续出台（公告）
〔中证网〕报导，中国财政部副部长邹加怡表示，将防止金融科技诱导过度的金融消费，
防止金融科技成为规避监管、非法套利的手段，防止金融科技助长“赢者通吃”的垄断。
我认为是对蚂蚁集团开了近期监管收紧的第一枪。
而在中国财政部发布以上讲话的同时，马云也在外滩金融峰会发表了“信用思维”的演讲
，事隔几天，在蚂蚁集团表定IPO的日子（11/5）前三天，中国四大主管机关－中国人民
银行、中国银保监会、中国证监会和国家外汇管理局共同约谈蚂蚁集团实际控制人马云、
董事长井贤栋、总裁胡晓明，并取消了蚂蚁集团的IPO计画，后续所发布的政策及宣示就
很值得我们观察，也可以据此推测蚂蚁集团究竟踩到了什么政策红线。
第一个不能不提的绝对是《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》这是由银保
监会跟中国人行共同发布的公告，而这两个监管部门的角色类似我国的银行局及央行。这
个管理办法除了锁定中国屡见不鲜的P2P网贷爆雷议题，也针对蚂蚁集团主营业务的“借
呗”及“花呗”的两个小微贷款服务而来，主要的目的便是为了降低这类型业务的杠杆。
举例而言，截至2020年六月底，蚂蚁集团促成的消费型贷款余额是17,320亿人民币，而蚂
蚁的出资额为10%，在这个办法之下，必须得被拉升至30%，蚂蚁集团是否能继续保持目前
的经营绩效，就存在了很大的疑虑。
而证监会也发布了公告表示由于蚂蚁集团的监管政策环境发生了“重大变化”，间接证实
此一办法将对蚂蚁集团带来剧烈的影响。同时间银保监会也提及：“牢牢守住不发生系统
性风险底线，前瞻性应对银行不良资产反弹，有序推进高风险金融机构化解，持续拆解高
风险影子银行业务，严厉打击非法金融活动”，其旗下部会资金部也下发通知，将
进行保险公司综合情境下资产管理压力测试。
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从蚂蚁金服更名成蚂蚁集团开始，尝试淡化其金融色彩的意图，也彰显了其面对监管压力
的左支右绌。（汤森路透）
蚂蚁集团回归平淡，中国系统性风险山雨欲来
从蚂蚁金服更名成蚂蚁集团开始，尝试淡化其金融色彩的意图，也彰显了其面对监管压力
的左支右绌，少了以“金融科技”包装的监管漏洞，我并不认为蚂蚁集团能有相较于传统
金融机构更好的经营绩效，其随之而来的高估值，也将回归于平淡。
值得注意的反而是中国主管机关的各种不寻常的大动作举措，从武汉肺炎、中美贸易战、
房地产泡沫等经济的反常波动，中国官方似乎嗅出了什么不寻常的系统性风险的征兆，值
得我们持续关注。而“他山之石，可以攻错”，一些亲中人士常常拿出来挂在嘴边上的“
金融科技先进大国”，也正在进行监管收紧的举措，那个异想天开、毫无实益且创造了巨
大杠杆的“托付宝”架构，不知道能不能从中学习到了些什么。
※作者为前美系外资投信研究背景，涉略台股、陆股及多重资产等领域，现职为金融科技
新创副投资长，并管理“若伊时评”粉丝专页，以投研的角度跟大家分享对于时事的想法
。作者及所属之公司在撰文当下，并未持有本文所提及公司之股权及衍生性金融商品，并
无利益冲突疑虑。唯本文不代表任何投资建议，读者请勿单纯以本文为依据，请多方涉略
后审慎地进行投资决策。
5.附注、心得、想法︰
这边我引用股癌的看法:
现在很多中国油土伯洗地的内容都无法解释为什么一路风光，却在上市前两天， 中国银
监会、人行设一个《网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）》来卡死马脚。如
果说这是既有的问题，为何一开始未介入？最迟最迟在申请 IPO 时也应该挡才对，会拖
到上市前两天，事情就是没这么单纯。
中国在武汉肺炎、水灾、蝗灾、农灾、猪瘟、美中交易战后、其金融体系已经伤痕累累
国进民退、国内大循环的政策也透露其体质已大不如前
让我们看看这中国巨兽还能撑几年!