标题:
台湾政府须尽力鼓励创新
迎接最动荡年代 解读全球大趋势
( 辜朝明 )
内文:
台湾经济成长最美好的年代可能已经过去。当一个国家从“追赶别人”到“被追赶”，经
济政策更难制定。辜朝明认为，台湾政府面临的问题是：是否尽了最大努力鼓励创新？是
否提供投资人承担风险的诱因？
六月二十三日英国脱欧公投，为全球经济投下一颗不确定炸弹，股市齐跌、汇市震荡，也
拖累意大利的银行风暴蠢蠢欲动。欧盟成员的变化、美国总统选战，牵动未来局势发展。
政经变量尚未厘清，金融市场山雨欲来，美、欧、日央行的决策首当其冲。《财讯》专访
日本野村总合研究所首席经济学家辜朝明，深入解析全球政经趋势。以下为专访内容：
英国脱欧 全球冲击难评估
（本刊）问：你认为英国脱欧对全球经济的影响？
（辜朝明）答：这时候很难预测英国脱欧的影响，因为经济预测来自经济模型，模型都是
在既定的经济结构假设下产生。这一次，脱欧造成结构性的改变，当经济结构改变，又怎
能相信原有模型所产生的预测结果？
就像ＩＭＦ（国际货币基金）预测，英国脱欧最坏的情况下，英国ＧＤＰ（国内生产毛额
）会下降5％（至二○一九年），但是，没有人知道实际会发生什么变化？因为欧盟、英
国的整个经济结构已在改变中，此时，我们看待任何预测数字应该要更小心，因为这些数
据来自过去的经济结构、经济模型。
况且，英国和欧盟经贸向来往来密切，脱欧之后，必然会改变，对各方影响不一。例如，
由英国派到法国巴黎工作的人，薪水是用英镑计算，会因为英镑贬值而受害。如果你看英
国的制造业，当英镑贬值这么多，竞争力更好，应该会高兴；但是，如果这些制造业的产
品是卖到欧盟其他国家，未来可能要面临关税增加，这又是坏消息。所以，英国脱欧的利
弊，会因为分析面向的不同，而有不同的结果。
整体而言，英国的经济会受到冲击，因为不确定因素增加；对于欧盟也不利，后续还有一
些欧盟国家想跟着英国的脚步酝酿脱欧，例如荷兰、法国等，也是不确定因素。毫无疑问
，英国脱欧对于全球经济是负面的影响，但是冲击到底有多大，却很难去评估。
问：英国脱欧会造成全球“资产负债表衰退”吗？
答：我不认为脱欧和资产负债表衰退有关，除非，脱欧导致资产价格快速下跌。发生“资
产负债表衰退”有个前提，人们要有过多的负债（相对于资产价格），当资产泡沫破灭，
人们为了要还债、增加储蓄，不去借贷、消费，才会导致资产负债表衰退。这次，我不认
为杠杆是主要导火线，因为民间借贷没有到很高的水位，前提是，资产价格尚未大幅度的
下跌。
不过，这次的衰退有可能来自金融市场，投资人抛售金融资产引爆。七月五日伦敦有三档
不动产基金（Reits）停止交易（编按：至七月七日止，已有六档，市值180亿英镑，约7,
700亿元台币），这类消息会让金融市场恐慌，形成市场震荡，加上英镑贬值，可能让更
多人想从英国撤离资金，万一造成雪球效应，金融市场的恐慌情绪将会蔓延。
降息、负利率 效果很有限
○八年金融风暴时，也是有一些避险基金停止交易，导致市场上连锁的卖压，此次英国不
动产基金停止交易，投资人只好去卖其他的英国资产，雪球效应值得观察。我认为，和○
八年相比，现在民间使用杠杆比当时更少，所以，除非有雪球效应，这次不一定会演变成
○八年的情况。
问：英格兰银行已放宽对银行的资本管制，你认为欧洲、日本央行会进一步的放松银根吗
？救经济有效果吗？
答：英格兰银行已经实施ＱＥ（量化宽松货币政策），现在又放宽银行资本管制，当然，
针对现况，这是必须做的。但是银行体系的资金已经很泛滥，根本消化不掉，资金需求依
然很弱。
就像日本公司也拥有很多现金，即使利率这么低，或者，从银行借钱如此容易，对资金的
需求也很弱。欧洲对资金借贷的需求比英国更弱，原因有二，一是缺乏投资机会，二是信
用恶化的企业和民众也借不到钱。
我认为，降息对经济的帮助很小。也许，欧洲有一部分的国家、公司，对资金有需求，对
他们有些效果。总之，这是需求面的问题，而不是供给面，降息刺激借贷需求效果很小。
问：即使进一步的负利率也没有用？
答：负利率是完全没有意义的。大家对于ＱＥ、负利率的讨论，依然停留在经济学教科书
的领域，傅利德曼学派（Milton Friedman）、克鲁曼（Paul Krugman）相信，降低利率
、甚至于负利率，会刺激资金需求，令经济复苏。
如今日本、欧洲都是负利率，从统计数据来看，并未因此带动银行借款上升，大家必须修
补资产负债表的问题。例如，有些人技术性破产了，已经没有能力借钱了；没有破产、又
想借钱的人，当利率降低时，他们就已经借钱了，所以利率再降低不会有用。
日本就一直在实行经济学教科书的政策，例如ＱＥ、负利率等。但是，情况已经有变化，
六月中，三菱东京日联银行，公开对央行表示要放弃日本公债一级交易商资格，这在日本
是大新闻，因为三菱多年来一直和日本央行合作，关系很密切。如今，三菱公开说“不”
，这种情况以前从未发生过，以日本的文化来说，足以显示合作的过程有多么不愉快。（
编按：日本央行执行零利率、负利率政策，早已习惯金融机构为政府的庞大债务提供融通
，但这将导致金融机构承受损失，负利率更是令损失扩大。三菱放弃公债一级交易商的资
格，预料将令央行进一步实施负利率的门槛加大。）
我想，未来黑田总裁在执行货币政策前，可能要想两次，哦，不，可能是三次！
政经变量多 联准会缓升息
问：近来日圆强升、日股大跌，“安倍经济学”要怎么发展下去？
答：去年，日圆兑美元汇率一度贬到125，帮助出口类型上市公司获利好转，也推动日经
指数上涨不少。但是，125 这个汇率，并不是代表弱日圆，实际上是强势美元。当时的背
景是除了美国联准会（Ｆｅｄ）以外，主要国家央行都要维持低利率，只有联准会说要提
高利率，很多资金流向美元，造成美元强势。
不过，强势美元却造成美国国内问题，导致制造业竞争力减弱，工作机会从海外回流到美
国不顺利，就业人数回升速度不如预期，令总统参选人如共和党的川普、民主党的桑德斯
有借口（编按：两人皆诉求贸易保护主义），批评欧巴马的施政成绩。
事实上，就业改善速度较慢，不在于政策不当，而是美元过于强势导致。欧巴马团队也了
解到，如果美元维持强势，等于替川普、桑德斯助阵，一旦他们赢得选举，将会破坏自由
贸易的脚步，全世界都受害，包括日本、台湾、中国等。
所以，联准会受到来自华盛顿的压力，希望减少升息次数。例如本来今年要升息四次，在
这样的压力下，可能减至两次；再加上英国脱欧的不确定性，升息次数可能更少。这是强
势美元消失的原因，也是日圆转强的背景。
现在，日圆兑美元汇率在100至105之间，并不能说是强势日圆，只是美元强势的原因消失
了，让日圆看起来强，影响到企业、股市。更重要的是，脱欧公投后，人们看到英镑贬值
、美国升息机会下降、欧洲很惨，钱没有地方去，只好跑到日圆来，我认为这种情形不会
维持很久。
我认为，日圆汇率在100至105间，可能是美、日双方都能忍受的范围。因为一二五的汇率
是美元强势因素，但现在这个因素消失；如果是在115至125，又会影响到美国总统选情，
川普出线将不利全球自由贸易；而安倍经济学实施前，日圆汇率是80 到85 出口业者的条
件比现在更差，所以日圆汇率在100至105是美日双方不接受、但可忍受的水准。
问：英国脱欧会影响联准会的升息步调吗？
答：我记得过去在联准会工作时，外部因素对决策影响很小，主要都是美国经济内部因素
，但是经过几次强烈的美元震荡后，很多影响因素都来自国外。例如川普、桑德斯，或者
脱欧都是美国以外的因素，可能会使联准会升息脚步减缓。
如果只看美国内部经济数据，商用不动产价格创新高、住宅价格上扬、失业率在低档、工
资恢复上涨，这些都是经济回升的迹象，利率不应停在0.25 ％。现在要等脱欧影响厘清
楚后，联准会才有下一步动作。
其实，联准会内部也有权力结构问题，简单说是华盛顿派、联准会派，双方互相角力。像
主席叶伦（Janet Yellen）、副主席费雪（Stanley Fischer）等华盛顿派，希望升息慢
一点；联准会派则是着眼国内经济，希望升息快一点。ＦＯＭＣ（联邦公开市场理事会）
共有十二位投票成员，形成两派之间的拉扯。
最近美国的就业数字（至五月）没有那么强势，联准会派没有太多声音，一旦数字够强，
联准会派就会告诉华盛顿派，不能太晚升息，我很确定联准会派的想法，是在经济过强之
前升息。如果太晚升息，会毁了世界经济，华盛顿派也了解这一点。
台湾须改变政策 才有活水
问：台湾面临低经济成长、出口持续衰退、高龄化社会、年轻人低薪等困境，请给我们政
府一些建议。
答：我想，台湾经济成长最美好的年代可能已经过去。当一个国家想要追赶别人，例如过
去日本想追上美国、台湾想追上日本，是一件单纯的事，大家有目标、有组织，民众乐意
工作，追求经济成长等。
我记得，在八○年代，美国被日本追赶，包括家居、航运、化工、汽车等，很多产业受到
影响，当时总统雷根推动供给面经济学，推动减税、降低管制等措施，希望改变经济结构
。
当台湾富裕之后，现在是“被追赶”的国家，追赶者包括中国、越南、东南亚国家等，台
湾从追赶者晋身到被追赶者，经济政策更难制定。因为追赶别人，目标样本已经在那里，
不需要创新，只要降低成本、做得更好即可。但是，这样的美好年代在台湾、日本已经结
束。
此时，日本、台湾都需要做一样的事，必须改变政策、法律，甚至教育体制，让有创意的
人，有更大、更快发展的可能性。我认为，台湾、日本政府面临一样的问题：你是否尽了
最大努力鼓励创新、冒险？是否提供投资人承担风险的诱因吗？
安倍首相想要引导日本经济结构转型，现在恐怕还看不到成果；台湾也需要这样做，鼓励
有创新能力的人加快脚步、加大可能性，把产业做起来，好让没有创新能力的人进入这些
新产业，这是政府该做的。
连结:
http://www.wealth.com.tw/article_in.aspx?nid=8405&pg=4