1. 标的：2618.TW 长荣航 (例 2330.TW 台积电)
2. 分类：多
3. 分析/正文：
先简单看一下货运基本面展望
疫情解封在即，在即就是“还没有”
因此现有货运营运将持续稳固
1月营收年增50%，验证年前2610.TW 华航 标的之看法
1月份双航在SCFI价格居高不下之下，淡季皆缴出亮丽成绩
复习一下年前的说法：
https://i.imgur.com/AK9JGgN.jpg
认为就历年经验，价格很大机会维持在9月以上
而实际1月双航公布月营收资料皆优于预期，皆约仅回档至10月份价格
接下来即将进入3月份季节性旺季，外加海运罢工谈判在即
*请注意“海运罢工”是一个如“运河堵塞”般真实具备高度影响力的重大议题
以保守的观点下，个人认为非常大机会(就算没罢工)上半年空运业绩皆无虞
接下来是客运分析
客运面对的疑问点在于
1.距离获利挹注 尚仍久远
2.载客会赔钱
但其实并非如此
1.距离获利挹注 尚仍久远
“旅游相关获利”挹注很可能并不如大家所想的久
最快将在“开放外国旅客转机”后便浮现
去年曾经有一段时间开放过中转，但在疫情爆发后便暂停
而如今随着经济不能脱轨的“时势所逼”之下
“近期”随着商务客开放，中转随之开放的可能性极高。
2022.02.17
https://news.tvbs.com.tw/life/1717818
陈时中坦言，台湾染疫率低，眼前虽然不必与病毒共存，但下半年起国门非开不可，以免
经济竞争差人一大截，这是另一种时势所逼。
以下新闻与交通运输研究所2019年的文献 先帮忙建立中转相关概念
2022.02.09
https://udn.com/news/story/7252/6085464
航空专家也进一步指出，转机只要人流动线规划得宜，跟国内的民众接触并不多，台湾自
2021年5月19日开始暂停旅客来台转机，迄今仍未开放，桃园机场持续冷清；反观成田机
场及仁川机场同样是北美前往东南亚的重要转机点，持续接受世界各地旅客前往转机，一
但旅客习惯后，台湾日后的转机商机不免让人担忧一去不复返。
2018.07.04
https://www.chinatimes.com/newspapers/20180704000273-260202?chdtv
挟著台北具有东南亚的中转优势，长荣航的北美航线如洛杉矶、纽约、西雅图、多伦多、
温哥华等及欧洲航线的巴黎等直飞台北旅客，在台北再中转到东南亚如曼谷、峇里岛、宿
雾、河内、胡志明市、雅加达、吉隆坡、马尼拉、金边、新加坡的旅客直线成长，达双位
数的成长。整体而言，长荣航入盟后整体客运营收年增率约3至5％，潜在效益可观。
2019.10.26
https://ctee.com.tw/news/industry/164664.html
长荣航空的转机客策略奏效，长荣航空统计，休士顿航线的转机客比率超过7成，芝加哥
的转机客比率也有6成5，转机客主要是往返美国与东南亚国家，其中又以美国往返越南、
菲律宾最多。
而在一份2019的报告中
分析亚洲主要转运机场竞争关系 以东南亚中转北美为例
结论大概是这两页
1.东南亚前往北美多以转机形式
https://i.imgur.com/dr420zk.jpg
2.台湾相对香港、成田、仁川机场，“最具”转机优势
https://i.imgur.com/1pNb9VJ.jpg
综合以上资料，可得知大部分飞往北美的班机
班机上的转机客比率可能高达6成以上，且来源是东南亚国家
而关于北美中转市场的经营
长荣航市占约6~7成以上
可参考看华航与长荣航2013与2019年报对照
2013
中华航美洲载客数：1,436,669
长荣航美洲载客数：1,233,831
2019
中华航美洲载客数：1,017,031
长荣航美洲载客数：2,239,229
也因此在很近的将来
即使国内仍有入境限制，但开放国际中转后
唯一实质"率先"吃到旅游复苏效益的将是长荣航
必定受惠东南亚返乡探视需求而挹注营收
机制如下：
2021
美 国 开放边境(O)
台 湾 严守边境(X)
东南亚 严守边境(X)
->台湾开放免入境中转，东南亚需求仍低
2022
美 国 开放边境(O)
台 湾 严守边境(X)
东南亚 开放边境(O)
->台湾开放免入境中转，衔接起东南亚与美国运输需求
2.载客会赔钱
载客会赔钱这部份不可能发生
首先要有一个认知就是直到目前为止
“客机一直都有持续在飞”
这部份可以从民航局的网站随时获得最新资料
以12月为例，其实我们飞机一直都在飞，只是载客率极低
https://i.imgur.com/5EyUXE9.jpg
过去一年双航一直是扛着这些班机，缴出了获利表现
了解这方面的背景后
再根据疫情前的年报中公布的北美航线班机总数
https://i.imgur.com/tq050IX.jpg
以北美长程班机
位置数330
*中转载客比例60%
*每周来回班次数178班
*80%载客率来推估
330*0.6*178*0.8=约28,000
即疫情前每周东南亚中转需求约28,000人次(来回)
而再对照目前行驶的北美班机22班来回后
22班次*240位置=约5,000
(扣除目前民航局公布之20%左右载客率,推估每班约剩下240个空位)
疫情前需求28,000/周 VS 疫情后供给5,000/周
在很快的将来 东南亚 与 美国 边境放宽下
就算 复苏仅达18% 都足够把北美航班坐满
这是在完全不新增航班下，补上原本班机空位就能增加的营收
也就是扣除少量人事及餐饮成本后，剩下的全部都会是净利
而且在需求>供给之下，会是以高票价的情况下发生
举例：5000人*4周*$20,000现行票价=每月新增4亿净利
所以光是今年东南亚中转这块，假如6月开放中转，
6个月的时间光是中转即可能贡献超出24亿，相当于EPS税前接近0.5元
而当了解这个逻辑后
可以进而思考的是
当现行14->3月10天->4月7天->下半年如果同日本改3天 会发生什么事
https://technews.tw/2022/02/17/april-reduced-to-7-days/
指挥中心曾说最快 3 月中将入境检疫天数缩短至 10 天，并预计观察一个月，是否代表
4 月将进一步缩短至 7 天，陈时中回应，最快的确有可能，但要看疫情状况而定，未来
也会逐步开放非国民身分的外籍人士入境，相关必要性或对台影响等评估，会由经济部做
相关规划。
最先能够预期发生的事情
就是现行班机的空位被大量填满
这部分可参考 疫前的需求 跟 目前的供给
疫前需求(2019长荣载客人次)：16,000,000(100%)
现行需求(2021长荣载客人次)：290,000 (2%)
供给上限(2021长荣位置总数)：1,400,000 (9%)
尚余空位(2021长荣位置剩余)：1,110,000(7%)
加上闷了2020,2021两年的需求
说不定1600万人次需求还需要加权1.5或2倍
假如6月起隔离变成3天
仅须新增7%人数约55万人(=110万人次往返)
愿意用以约疫情前50%~100%的票价出游
亚洲 单程经济舱机票原$5,000,现$10,000
美欧 单程经济舱机票原$12,000 现$20,000
那如同中转现象般,在航班不变的前提下
座位满载的高获利的故事就会”立刻”实现
而且重点是!
这是在“不增班”、“不增班”的前提下所贡献的
亦即代表货运运能不变，货运贡献的EPS仍将维持在高档
若先以完全不增班的情况下来讨论
目前每周班机总数依民航局报表共为67班(单程)
再依照地点细分的话如下图
https://i.imgur.com/bdS6hrZ.jpg
并加以区分
疫后票价->官网查询
航线营收->过往法说简报
载客率->民航局
尚余空位数->机型-载客率
可以得出仅以现行航班数飞行 填补空位
因“不需增加航班”、“几无新增成本”缘故，新增的营收将全是净利
光是这块新增的获利，视实际票价价格
下半年就有机会贡献税前将近1~2元(尚未计入货运获利)
若是在第三季或第四季某个时候解封，获利势必将更加激增
而较远的部分，若迟至明年才完全解封
同样就算只用现有的航班数(疫情前的12%左右)经营
在前述的需求极为旺盛的背景下
个人估计2023就会是一个最少税前3.41元起跳的故事
https://i.imgur.com/qWG0iiM.jpg
所以航空公司不会只用12%经营
基于双航的航权在台湾市占达50%以上,以及航空公司订价策略的两个前提
->确保满载率
->提高客单价
明年非常大概率会是一个以高票价+缓步增班形式复苏的景象
也就是当维持疫情前12%航班下都能有3.41的税前EPS
而若明年增班恢复至疫情前50% 以及票价下降为现在涨幅的一半
亚洲 单程经济舱机票原$5,000, 明年$7,500
美欧 单程经济舱机票原$12,000 明年$16,000
并尝试计算增加航班之成本
*增加航班成本计算方式为
2019年毛利为12%
以2019年报中航线营收*88%视为成本
2019各航线成本/2019班机数，计算出平均每班航班过往成本
美欧约300万，亚洲约50-100万内
这数字与经验上个人认为应该相符，参考资料为
https://news.ltn.com.tw/news/life/breakingnews/3803036
华航飞往美国班机 一起飞即空中抛油90吨返航
若预计一班航班飞往美国须100吨用油，差不多即为250万~300万间
皆以高估 飞行欧美一趟300万，飞往亚洲一趟100万计算
如此一来获利增班部分之获利贡献
在成本高估之下即有可能达到税前2.5元以上
https://i.imgur.com/JZr4OSr.jpg
加上上述原航班约3.5元，全年税前即有可能在税前6~7元以上
别忘记前两年几乎99%的航空公司都在赔钱
没赔钱的其中两家都在台湾
而其中一家最赚钱的去年在法说会的时候说
“航空公司苦了那么久，未来对票价会有所坚持”
现金无虞的1% 宣告要有所坚持
个人相信航空业高获利增长的故事还在持续中
结论：
上次税后4元时，股价创下上市以来高点38元
这获利数字今年即有可能客货运双强下先突破，明年全面解封再突破
坦白说，在需求极度旺盛以及航空公司亏够久了之下
目前还想不到未来一段高票价+高乘座率的获利天花板怎么抓
公司获利来自于人类行为模式(简称需求)
如视讯概念股 在疫情中人类行为模式改变,远端需求爆发 大发利市
而对于疫后人类行为模式 可以百分之两百确定会出现的情景是
有关出国话题
疫情前的聊法是：“我们上次出国去哪哪哪的时候...(谈经验)”
疫情后的聊法是：“欸你今年要不要出国?”
行为模式之改变!获利之所在!
4. 进退场机制：(非长期投资者，必须有停损机制。讨论、心得类免填)
双航皆持有大部位中
依照日本是国人最爱旅游之国家来说
华航是日本线着重较高之航空，外有虎航小金鸡，获利没细算但肯定同样可怕
甚至以更保守的状况来看，就算欧美票价回落，日本也别想下降，华航反而受惠
综合各方面供需判断
在超出疫情前的高需求下 疫后高票价很可能是常态
获利也如文中分析 认为将合理的突破天际
因此仍依然看好持有相当大部位
以现阶段来说，认为长荣航正在走进高速成长期
若近期有拉回机会，例如什么乌克兰的，都是不错的进场点
战争的影响会从开战第一天开始逐渐变小
但航空业的增长速度却会随着时间流逝越来越快