※ 引述《hipya ()》之铭言：
: 1. 标的：UPST
: 2. 分类：多
: 3. 分析/正文：
: Upstart在Q2财报后大幅上涨 虽然当前foward PE看起来很高
: 但考量到获利处于爆发增长的阶段
: 我们仍然可以预期市场会给出非常高的P/E 也就代表股价上行的空间仍然非常巨大
: 回到Upstart 业务简单明了 就是利用AI/ML 来取代传统FICO score的模型来进行信用
: 评级 进而提升放贷的效率 创造双赢的局面
: 而Upstart正处于风口浪尖的位置 原因如下
: 1. FED从2020年开始的QE释放大量现金到市场上
: 2. 低利率的环境
: 3. 疫情缓和下的经济复苏
: 银行手握大笔现金等待放款 市场上也有大量借款需求来做投资或商业行为
: 因此Upstart的solution可以说是恰好符合当前经济环境的需求
: 详细的业务和TAM可以参考公司的presentation
: Q2财报 因为营收和获利大幅超出预期 也宣告Upstart的爆发增长已到来
: 股价从财报前140到今天290 翻了1倍
: 我就来简单的预估一下Q3 Q4的营收和获利 以及股价还有多少的增长空间
: 先来看一下管理层Q1的时候 怎么给Q2预期
: 营收150~160M / adjust net income 21~25M
: 但Q2实际的结果
: 营收194M / adjust net income 58.5M
: 由于实际数字与管理层给出的指引落差太大 我假设管理层是故意给出较低的预期
: 并且实际上知道营收和获利大概落在哪个level
: 当然现在大部分成长股都是走这种低指引的模式
: 我们拿预期营收160M来计算 代表实际营收194M比指引高出34M 也就是21%
: adj net income我们用营收占比来思考 指引给出25M占营收160M的15.6%
: 但实际上却是58.5M占营收194M的30%左右
: 前面提到 由于管理层最清楚公司的营运 + 故意给出较低预期
: 我们可以用Q2实际与Q2指引的差距来带入到Q3指引 预估出Q3可能的营收和获利
: 公司Q3的指引 营收205~215M adjust net income 28~32M
: 这边公司给出income占营收比为32M/215M = 14.8% 跟当初Q2指引非常接近
: 因此我们可以假设实际income占营收比与Q2相同为30%
: 实际营收比预期营收高20% 也就是258M
: 实际income为77.4M
: Q4的部分还没有指引 但我们观察一下QoQ的营收增长
: 2020 Q3 65M
: 2020 Q4 87M growth 33.85%
: 2021 Q1 121M growth 39.08%
: 2021 Q2 194M grwoth 60.33%
: 2021 Q3 *258M growth 32.99%
: 我们可以看到除了Q2的营收爆发增长60%外 2021Q1以前营收增长在30%~40%
: 但最重要的是2021Q3 如果用我们估算出来的营收 增长也在33%左右
: 我认为这个数字还算合理 第一是因为Q2的爆发已经垫高营收的基期
: 因此能够维持爆发前30~40%的增长也已经非常可观
: 我们假设Q4继续维持30%的QoQ增长 可以得到营收为335M income一样占比30% = 100M
: 最后来统整一下数据 预测FY21 adjust eps
: 2021Q3 adj.income = 77M adj.eps = 1.3 (shares用公司给的59.5M计算)
: 2021Q4 adj.income = 100M adj.eps = 1.69 (假设shares仍然为59.5M)
: FY21 adj.eps = 0.22+0.62+*1.3+*1.69 = 3.83 (*号代表预估)
: 目前股价290 换算下来P/E = 75
: 假设FY22 QoQ增长降为20% 计算下来全年营收刚好翻倍 1.8B
: adj.income假设仍然维持30%左右(545M), shares稀释5%(62.5M), 则adj.eps = 8.7
: 代表FY22 eps增长为127%
: 我们就用120 P/E来计算FY21可能股价为 120*3.83=460
: 也就是半年内还有50%的上涨空间
: FY22 我们用100 P/E来估算的话 目标价为 8.7*100=870 还有2倍左右的涨幅
: 当然P/E的认定见仁见智 只是我自己认为至少不会低于eps的成长率
: 4. 进退场机制：
: 稳稳拿着 除非增速不如预期 或者财报暴雷再退场
: 目标价会随着后续的财报数字做修正
Upstart Q3财报 虽然营收同比大幅度增长 但实际上却不符合投资人预期
因为重点落在QoQ的数据
而本季度不管在营收 获利 都呈现增速放缓的迹象 因此估值也重新修正
本季度营收228M, QoQ增长只有17.53%
adjust net income 57.4M, profit margin只有25.18%
我们可以看到除了QoQ的营收增长放缓 另外一个令人担忧的问题就是margin从
Q2-30%降到Q3-25% 这点体现了公司在扩张业务时 人力和营销成本的增加
而Upstart目前开始了车贷的业务 未来也打算进军房贷
由此可知 公司能否维持住30%的margin 已经打了一个问号
而营收 原本期待能维持30%的QoQ增长 不仅Q3没有达到 连Q4给的预期也不到30%
总结来说 公司仍然在扩张业务 但除非2022能够再度展现出高营收增长和margin
高档的水准 否则 现阶段只能先下修估值
2021Q4的预测如下
REV 265M @guidance 因为Q3实际营收超出6%的guidance 套用到Q4 [email protected]
adj. net income 直接用Q3的25%来计算 虽然实际上可能更低 [email protected]
adj.eps [email protected]
2021FY adj.eps = 0.22+0.62+0.6+*0.72 = 2.16
跟原先我自己预估的3.83落差非常大 因为只要营收增长放缓 margin降低 双重打击下
就会造成估值的大幅下修 这也是成长股波动大的原因
投资人通常会期待过高 不容许公司有任何的差错
当然 Upstart目前的业务发展没有问题 只是要修正成长的力度和收益的能力
毕竟Upstart不是一间SaaS公司市场会给予夸张的估值 所以会更谨慎看待
回到估值水准上面 因为2021FY adj.eps下调到2.16 回头看今年股价最高点400
P/E是夸张的185倍 而P/E的水准 个人认为与市场当前对eps growth预期有关
我们分两个case来讨论 2022FY的财务表现 以及未来一年的目标价
1. 较为普通的预测 营收QoQ增长20% 换算下来年增长2.07倍 margin我们用20%
因为2021Q1以前不到20% 加上本季度已经大幅度从30%下修到25% 因此我们保守点用20%
来做计算 shares稀释假设5%=101.5M
2022FY 营收-1647M adj.income-330M adj.eps-3.25
在这个条件下 eps growth=50%(2.16->3.25) 因此市场给的P/E 个人认为最高落在80-100
也就是股价落在260~325
2. 较为bullish的case 营收QoQ增长25% 换算下来年增长2.44倍 margin用25%
也就是公司能维持这一季的margin 没有往下掉
2022FY 营收-2010M adj.income-503M adj.eps-4.95
这样的条件下 eps growth=149%(2.16->4.95) 市场给的P/E 最高可能落在120-150
股价落在590~740
综合上述 由于两种假设下的eps grwoth差异颇大 等于股价可以从300~700间跑动
当然 随着后续财报数字的明朗 可以再缩小预测的范围
但在bullish case的数字没有看到以前 个人认为要先以第一种case来看待
才能有较大的安全边际
而此次财报后的跳空下跌 也是市场调整估值下修的结果 300以上的股价
相对来说较不安全 目前较为安全的位置 我会以 eps-3.25 40-50-P/E
也就是120~150左右 所以股价来到这个位置 我个人会选择建仓
另外 我认为股价爆发的时间点 可能会是2022Q2财报
在这之前 市场的热度可能会降温 也会伴随着股价被低估
而2022Q1财报后会有比较明确的eps预期 到时才有2022的持仓计画