原文标题：买进会变成“dead money” 大摩开台积电降评第一枪
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发布时间：2021/06/18
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原文内容：台积电（2330）17日才火速填息，摩根士丹利开出降评第一枪。半导体产业分析师詹家鸿
18日出具长达80页的报告指出，随台积电制程延伸到5奈米之下，资本密集度大增，恐失
去摩尔定律长期以来的成本优势，冲击毛利率低于50%成常态；为此下修台积电评级至“
中立”，目标价自655元砍到580元。
摩根士丹利先前已下修半导体股展望至“中立”，此次特别发布台积电降评报告，并列出
投资人对于降评可能有的四个疑虑。
包括一、台积电未来的毛利率还会扩张吗？市场认为会，但他不认为；二、台积电成长性
会高于半导体业吗？他同意会，但幅度不像市场想像乐观；三、2022年后半导体会不会进
入下修循环？肯定会，且可能提前在今年第4季看到代工涨势终结；四、未来3-5年台积电
还会大涨吗？放著的钱可能只是“死钱”（dead money），毕竟台积电已经不便宜，现金
殖利率也不到3%。
值得注意摩根士丹利过去也数度调整对台积电的看法，股价依然走升，18日消息影响台积
电的幅度轻微，终场股价仅跌3元，收603元；外资买超4,058张。
詹家鸿表示，近年台积电展开大涨循环，关键在于摩尔定律创造良好的成本优势，特别是
2021年半导体技术重大突破，IBM、台积电制程分别延伸到2奈米和1奈米，市场视为台积
电进一步壮大的利多。
但他认为，这其中忽略资本密集度愈来愈高的劣势，尤其5奈米以下的资本密集度大幅增
强，原因之一是台积电失去和艾司摩尔等关键设备商的议价能力。初步以3奈米晶圆的定
价来看，电晶体成本没有下降，这可能是摩尔定律成本优势终结的不利讯号。
对此台积电或能以3D先进封装提升芯片效能，但詹家鸿指出，这类替代技术仅在微缩芯片
外，带来增加效能的帮助，同时也减少客户整合3奈米和2奈米的需求。长线来看，市场还
在采用台积电去年毛利率达到53%的高标做预测，他认为2022-2023年实际的毛利率可能连
续低于50%。
目前摩根士丹利对台积电2021-2023年每股税后纯益（EPS）调整为22.5元、25元、30元，
股价超过600元换算的本益比超过26倍。
詹家鸿指出，市场对半导体股有“创新者”和“驱动者”两种分法，前者享有30-50倍本
益比，后者至多25倍，而台积电制程称不上是新技术，本益比有高估之虞。有机构看好台
积电还能创造翻倍报酬率，恐怕太乐观。
心得/评论：大摩把台积电给降评至中立，目标价从655元砍到580元，今年1月的时候一堆
外资看好台积电上看800甚至到1000元现在秒被打脸，看来短期会在580-610
之间很长一段时间。
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