[标的] 2633台湾高铁

楼主: sgw888 (目前不需开户谢谢)   2019-06-24 01:08:52
1. 标的:台湾高铁
2. 分类:心得
3. 分析/正文:
图文好读版:https://truemaninvestments.blogspot.com/2019/06/2633.html
自年初开始化身为飙股
股价狂飙一去不回头
在台湾少数拥有“独占”属性的上市公司“2633台湾高铁”
又重新被拿上台面讨论
我自己本身许多朋友在高铁任职
也许多人再问高铁是否仍有投资的价值
今天稍微花点时间分析研究一番
一、营收获利状况
摊开近五年的高铁损益表
可以看到几个讯息
1.营收不容易有剧烈变化
除了2015年因为“法定优惠票价补助”认列了一次性营收121亿元,这是属于一次性ONE
SHOT的营收。就产业特性来讲,几乎9成五以上的营收来源都是铁路运输所得,会影响营
收P*Q变化的主要因素应该会落在量的变化,在票价跟车辆没有变动的情况下,提升稼动
率(座位利用率)会是重要关键,根据下图所示,107年全年座位利用率为67.01%,较去年
65.16%些幅增加。从每次特定假期高铁爆满的景象观察,除非可以有效利用离峰时段的空
位,否则要提升这个数字也并非容易的事情。
资料来源:高铁107年报
2.营业外支出过高
以107年为例,拜高毛利(约45%上下)所赐,营业利益还能达到191亿元,但到了税前净利
居然只剩下73亿元,整整消失了26%的营收,摊开财报观察主要原因为两者:(1)高负债创
造的高财务成本(2)“平稳基金”费用。其中(2)就相当有意思,他来自于105年高铁财改
案,面对到当时刚脱离财务危机的高铁,拟定了先平稳、后发股利的原则,当税后净利高
于40亿元以上,必须提拨一定比例金额进入专户,税后净利低于35亿元时则由此专户给付
至足额,等于是一个强迫储蓄的概念,也意味着高铁的税后净利将会维持在一个相对稳定
的状态。
资料来源:高铁107年财报
3.107年所得税利益回冲
107年起受益于奖励“民间参与交通建设条例”正式通过,自106年起连续5年于法定免税
范围内免征营所税,使得全年税后净利大进补,首度突破百亿大关,全年EPS大跃进来到
1.9元,除了一次性的回冲利益以外,这五年也能省下每年大约12亿上下的所得税费用,
但是否能趁著这五年的红利去降低财务成本的负担,进一步的调整高铁的财务体制,又或
者是省下来的费用又因为政策性需求去过度投资,会是投资人的一个重要的观察点。
二、财务体质分析(以107年财报资产负债表为例)
资料来源:高铁107年财报
1.资产:
由大至小来观察高铁的资产负债表分布,可以发现大部分的资产都是由非流动资产所组成
,进一步拆解会发现其中又达97%皆是所谓的营运特许权资产,这边就要提到高铁营运特
许权延长的议题,营运初期高铁最大的财务痛点就在于营运特许权仅35年,若以直线摊提
的方式无法对应营运初期尚未跟上的营收,进而产生赤字,因此当时改变摊提认列方式为
运量百分比法,但财改后“延长使用年限为70年”,大大减轻用直线摊提法的负担,对于
营运压力也减轻不少。
图:107年高铁财务结构
2.负债:
虽然负债比过高,但配置上主要多偏向中长期负债,短期偿债的压力尚可接受,更何况高
铁带有官股色彩,要有短期周转不灵的状况也不容易。非流动负债主要组成分别为276亿
元的银行长期借款,以及经营特许权伴随而来的回馈金,这个部分原本明订于特许权期间
高铁需支应交通部最低1080亿元的回馈金,但在财改后,透过返还地上权的方式去折抵这
部分的支出,这样让高铁回归运输本业,也减轻财务负担。
另外银行短中长期债务利率多落在1.9~2%左右,其实并不算非常的高,虽然财务结构看起
来流/速动比普通、利息保障倍数偏低、负债比率偏高,但近几年金融负债持续下降,偿
还计画正常运作,只要未来持续稳定营运,对应高铁创造现金的能力以及背后大股东支持
, 整体营运状况应尚无虞。
3.股东权益:
高铁的股本近五年历经了财改案的改变,包含(1)104.08收回特别股减资(2)104.10普通股
减资(3)104.11现增私募300亿全由交通部认购(4)105现增2.3亿。拿掉了条件优渥的特别
股,对于普通股股东的权益是属于提升的。但观察股东结构(如下图),除了交通部占有
43%以外,其余前十大股东大多皆为泛公营单位,加总持股比重达近64%,加上104年财改
私募增资时,新股设下“五年不动的闭锁期”,使得整体筹码稳定度高,让股价推升更加
容易,原本的“民营大股东纷纷藉著这波股价上涨出脱持股获利了结”,官股只能看的到
吃不到,而若是五年期满后会怎么变化,也是投资者需要思考的。
三、个人结论
1.高铁为台湾少数具有寡占属性的上市公司,进入门槛高,营收稳定度高。
2.营运面主要隐忧为高财务成本侵蚀利润,以及平稳机制造成营收爆发力低。
3.流/速动比普通、利息保障倍数低、负债比高,财务体质普通偏差,但财改后金融负债
逐?
下降,且因其产业特殊性,短期内营运应尚无疑虑。
4.五年免征营所税所创造的红利是否会用于改善财务结构降低负债比减少财务成本支出
,又或者会受到政策影响,增加新的投资造成财务结构再次恶化。
5.大股东结构转换使筹码相对稳定,留意财改案新股闭锁期后之变化。
6.应以成熟型股票观点而非成长型股票,可以视为剩余约61年特许权作为年金存续期间
,107年EPS 1.9为认列一次性所得税利益所至,若恢复正常情况,EPS我粗估约1~1.5左右

配股利分配比例长期约落在60~80%,可以以此观点出发来做股价估值,以此推算我认为目

已充分反映利多并且达到饱和,甚至过热。
7.百分之百内需型产业,不易受到国际讯息波动。(避开中美贸易战)
8.纯属个人财务分析观点,并非任何投资建议。
作者: apolloapollo (apollo)   2019-06-24 08:16:00
上看300
作者: heveninferno (欧给)   2019-06-24 22:54:00
谢谢整理
作者: parkerwester (pw)   2019-06-24 22:59:00
之前快倒了?政府吃下来的都不用摊提?直接发给股东,可以炒高股价?

Links booklink

Contact Us: admin [ a t ] ucptt.com