※ 引述《stasis (流雨风雪)》之铭言：
: → femlro : 你巴菲特研究那么多 google Arbitrage 他写给股东 02/19 11:19
: → femlro : 的信都一堆了，加上保险公司的float 02/19 11:20
: → femlro : 还有他的选择权交易历史 02/19 11:20
: → femlro : Arbitrage是会特别写出来喔，你要找套利交易 02/19 11:21
: → femlro : 从财报是找不到的，但保险公司特爱这种交易 02/19 11:21
: → femlro : 而巴菲特之所以致富要复制就必须要开保险公司 02/19 11:21
: → femlro : 这是一般人做不到的 02/19 11:21
: → femlro : 加上那边文章是在说50岁后起家的历史 02/19 11:22
: → femlro : 他就是合法吸金界的老大 02/19 11:23
如果说“还在合伙时期的”巴菲特有“少部分”获利是靠套利，这我没意见。
下面连结有合伙人时代的信供大家参考。
http://www.xindaoyi.com/the-essays-of-warren-buffett/
今年2017年，巴菲特现在86岁，巴菲特50岁的时候是2017-36=1981年，
波克夏被入主是1965年，给股东的信网站上是1977年开始，
信中就包含各年度的重大部门损益表了，或许重点公司一直在变，
(例如下图中1987年的七圣徒，到现在对波克夏的贡献早已无足轻重)
http://i.imgur.com/Attxgb1.png
但只要花点时间翻股东信或年报，就可以很清楚知道，
就算在1980年代，波克夏获利也如同前篇与本文所说，
http://i.imgur.com/teBF1fJ.jpg
主要是来自于用浮存金进行的权益(即股票)投资，
你可以说他开免钱杠杆，但要说获利主要来自套利？
还说人家吸金？你要不要先列一下波克夏近36年股权增资的纪录？
我除了厂厂，好像也不知道该说什么了。
总之，我资料都提供了，欢迎你随时拿波克夏年报打我脸就是。
至于上篇f大说巴神爽玩金融商品这点，我们可以看一下巴神本人的说法，还有他当时处
理通用再保衍生性商品部门的头痛经历：
衍生性金融商品
对于衍生性金融商品以及其他附带的交易，查理跟我的看法完全一致，我们认为不论是对
参与交易的双方或者是整个经济体系而言，它们就像是一颗颗定时炸弹!
在丢出这个爆炸性的看法后，请容我稍后我再详加说明，现在让我先稍微解释一下衍生性
金融商品，虽然这类的解释相当空泛，因为这个名词代表着相当广泛的金融交易，基本上
，这类交易工具会使得财富在未来的一段时间内进行易手，其金额决定于某个或数个关键
指标，包含利率、股价或汇率等，举例来说，假设你做多或放空 S&P500指数期权，那么
你等于已经参与一项非常简单的衍生性金融商品交易，你的赚赔取决于指数的变动，衍生
性金融商品的期间长短不一而足(有时甚至可能超过20年以上)，其价值的变化则系于许多
变量。
除非衍生性金融商品交易有质押担保或是附带保证，否则其最终的价值还必须取决于交易
双方的履约能力，虽然在交易正式结算之前，交易双方都会随时在各自的损益表上记录盈
亏-且其金额通常都相当庞大-即便实际上还没有任何一块钱进行移转。
只要是人想得到的(或者有时应该说是疯狂的人)，都可以被列为衍生性金融商品交易的标
的，举例来说，当初在安隆，就有新闻及宽带衍生性金融商品，虽然要在许多年后才会结
算，但此类交易还是可以入到公司的帐上；或比如说你想要签一个契约，赌内布拉斯加州
2020年双胞胎出生的数目，没有问题，只要你肯出价，保证你一定找得到有人肯跟你对
赌。
当初我们在买下通用再保时，该公司有一家附属的通用再保证券，这是一家衍生性金融商
品经纪商，查理跟我认为它具有相当的危险性，所以并不想保留这个部门，于是我们试图
将这个部门出售，但并没有成功，最后只好将它慢慢清算。
但想要关闭一个衍生性金融商品部门，谈何容易，想要摆脱它的纠缠可能要耗费许多个年
头，(虽然我们正逐日降低所曝露的风险)，事实上，再保险业与衍生性金融商品交易有点
类似，两者都像是地狱一样，并没有多大的进入障碍，但想要退出却难如登天，一旦签了
约，你就摆脱不了它，有时甚至要等到几十年后，才突然冒出来要你支付一大笔钱，确实
也有些法子可以让你将风险转嫁给别人，但大多数的做法还是无法让你免除连带的责任。
再保险业与衍生性金融商品交易另一个共同特点就是两者的帐面盈余通常都有过度高估的
情况，这是由于目前的盈余大多系于许多未来的变量，而其正确性却需要很多年后才能揭
晓。
但错误瞒的了人，却骗不了自己，其所反应的，不过是人们对于他人的承诺，总是倾向采
取乐观看法的现象，而且交易的双方有极大的动机在会计帐务上作手脚，因为这些负责买
卖衍生性金融商品的人士，其报酬(全部或部份)往往取决于依市价结算的帐面盈余，但现
实的状况是(想想我们刚刚提到的双胞胎合约)那个市场根本就不存在，所以取而代之的是
"依公式结算"，这种替代性的做法有极大的漏洞，在通常的状况下，由于合约牵涉多个变
数在加上结算日期的遥远，使得交易双方无形中增加许多引用不实假设的机会，以我们刚
刚提到的双胞胎案例来说，订立合约的双方可能使用截然不同的公式使得交易双方连续好
几年同时享受钜额的帐面获利，在最夸张的状况下，所谓的"依公式结算"极可能堕落沦为
"依鬼话结算"。
当然，不论是内部的稽核人员或者是外部的会计师，也都看过这些数字，但要弄懂可不是
一件容易的事，举例来说，通用再保证券截至2002年年底(在决定彻底关闭它的10个月后)
仍有14,384件有效合约流落在外，交易对象遍布全世界672个对手，每一项合约的价值都
会随着一个或好几个变量的变化而随时上下变动，其中有一些变量光是看了就令人觉得头
发昏，想要对于这些交易组合进行评价，就算是专业的会计师，也往往会有不同的意见与
看法。
评价难度本身早已超越学术性论证，近几年来，有好几件大规模的舞弊案及疑似舞弊案都
是缘自于衍生性金融商品交易，以公用能源事业来说，许多公司利用衍生性金融商品交易
来创造帐面钜额的获利，直到东窗事发之际，他们还试图将衍生性金融商品交易相关的应
收款项，转换成为现金科目，至此"依市价结算"真正沦为"依鬼话结算"。
我可以向各位保证，在衍生性金融商品交易所发生的错误，绝对无法让交易双方的帐对得
平，几乎不例外的，他们都会偏坦有机会得到百万奖金的营业员或特别希望帐面拥有亮丽
的报表数字的一方(或甚至是双方)，而最后往往要等到奖金支付给营业员，而CEO因为认
股权大发利市后，股东们才会发现所谓亮丽的财报数字根本就是一场骗局。
衍生性金融商品交易的另一项问题是它可能因为一些毫不相关的原因，让一家公司的问题
更为加重，这种滚雪球效应之所以会发生主要在于许多衍生性金融商品交易的合约都要求
对方一旦其信用评等遭到调降时，必须立刻提供质押担保给交易对方，大家可以想像到当
一家公司面临困境而被调降信用评等的同时，衍生性金融交易却又立即登门要求提供事先
完全没有设想到且金额庞大的现金时的情景，此举可能让公司进一步陷入流动性的危机，
而通常这又会让公司的信用评等再度向下调降，恶性循环的结果可能导致一家原本好好的
公司因此垮台。
衍生性金融商品交易也有可能造成骨牌效应的风险，这是因为许多保险业及再保业者习惯
将风险分散给其他保险公司，在这类的情况下，钜额的应收款项将随着交易对象的日趋复
杂而持续累积，(以通用再保证券来说，虽然已经经过将近一年的清算期，目前仍有高达
65亿美元的应收款项流通在外)，交易的一方或许对于自己相当有信心，认为其钜额的信
用风险已经经过适度的分散，因此不会发生任何危险，只有等到某种特殊状况下，一个外
部事件导致A公司的应收帐款发生问题，从而影响B公司，乃至于一路到Z公司，历史教训
告诉我们危机的发生往往是我们在太平盛世时所梦想不到一连串问题串连所导致的。
在金融体系中，早期发现到连锁反应的问题严重性是联邦准备理事会成立的主要原因之一
，在联准会成立以前，体质不佳的银行倒闭有时可能会对一些原本体质还不错的银行造成
突然没有预期到的流动性压力，导致它们跟着出现问题，联准会于是建立一道防火墙将有
问题的金融机构隔绝开，但是在保险业或是衍生性金融商品交易，却没有类似中央银行的
控管机制来防止骨牌效应的发生，在这些产业，一家原本体质不错的公司很有可能因为其
他公司发生问题而受到拖累，当这种连锁反应的威胁存在在产业中时，就绝对有必要尽量
降低彼此间的牵连，这正是我们目前在再保业采取的做法，同样这也是我们选择退出衍生
性金融商品交易的原因之一。
许多人声称衍生性金融商品交易可以有效降低系统风险，透过这类交易让原本无法承担特
定风险的人可以将风险移转到他人身上，这些人相信衍生性金融商品成为稳定经济的力量
、让商业交易得以遂行同时降低个别参与者的变量，就个体层面而言，他们的说法或许确
是事实，就像是在Berkshire，我有时也会搭配一些大规模的衍生性金融商品交易好让某
些投资策略得以遂行。
然而查理跟我本人认为，以总体经济的角度来看，这却是相当危险，而且风险更有日益加
重的趋势，大量的风险，尤其是信用风险，目前已逐渐累积在少数几家衍生性金融商品交
易商身上，而且彼此的交易更是相当频繁，这使得一家公司在发生问题后，将很快地传染
给其他公司，到最后这些交易商将积欠非交易商的交易对方钜额欠款，而这些交易对方，
如我刚刚提到的，由于彼此关系过于紧密，将导致一个单一事件让他们同时出现问题，(
比如说电信产业的崩溃或者民间电力事业的价值大幅减损等)，关联度过高-在问题浮现时
，便有可能引发系统性的风险。
就像是1998年大量从事高杠杆操作衍生性金融商品的避险基金-长期资本管理公司LTCM就
搞得大家焦头烂额，最后使得联准会不得不火速施出紧急援助，在后来的国会听证会中，
联准会官员坦承当初若非他们介入，这家名声响亮但仅有数百名员工的神祕公司LTCM，很
有可能对于美国资本社会的稳定造成极严重的威胁，换句话说，联准会之所以甘冒大不讳
打破惯例介入干预，完全是因为主事者害怕类似的事件会发生在其他金融机构的身上进而
引发骨牌效应，而这次的事件虽然导致大部份固定收益市场一度瘫痪达数个星期之久，但
个人认为，这还不是最坏的状况。
在所有衍生性金融商品中，全收益交换是LTCM经常使用的工具之一，这类的合约使得该公
司可以运用100%的杠杆在各种市场进行套利，也包含股票市场，举例来说，合约的一方A
，通常是一家银行，必须投入百分之百的资金买进股票，而在此同时，合约的另一方B，
却可以不必投入任何资金，B公司就可以约定在未来的某个日子时，取得或负担A银行所实
现的利益或损失。
这类全收益交换合约竟然连保证金都可以不需要，除此之外，其他种类的衍生性金融商品
也严重危害到主管机关抑制银行、保险公司及其他金融单位采取高杠杆及风险控管的强力
铁腕，同时，即便是经验老道的投资者及分析师在看到这类布满衍生性金融商品交易公司
的财务状况时，也束手无策，记得当查理跟我自己在看完几家大型银行有关衍生性金融商
品交易冗长的财务报表附注时，我们唯一可以确定的是我们根本就不晓得这些金融机构到
底承担了多少的风险。
衍生性金融商品交易鬼怪现在已从仙朵拉瓶子中窜出，而这类交易还会继续以各种不同形
式自我复制，直至这个祸害所造成的危害为众人所知时为止，它们的危险程度从近年来弥
漫在电力能源产业的几件个案可以略窥一二，在事件发生之后，衍生性金融商品交易急速
减少，然而在其他产业，衍生性金融商品交易却照样毫无节制的急速扩张中，中央银行及
美国政府到目前为止依然找不到有效克制的办法，甚至连监控这些合约所构成风险的机制
都没有。
查理跟我相信Berkshire依然是所有股东、债权人、保户及员工最坚强的财务堡垒，我们
对于任何可能的潜在重大意外都戒慎恐惧，或许对于长期性衍生性金融商品的大量交易及
钜额膨胀的无担保应收款项的保留态度，让我们看起有点过虑了，但我们还是认为衍生性
金融商品是财务金融的毁灭性武器，其所带来的危险，虽然是潜在不可知，但绝对是致命
的可能。
==
后面还有几句跟原讨论无关的，我就选择性忽视啦！
海豚版主有在讲我有在听，不好意思。 :)