【市场预言】川普牛市恐将告终？150年历史铁律揭露背后真相
作者： Sean Williams, The Motley Fool
本篇提及标的：
道琼指数 (^DJI) -0.94%
辉达 (NVDA) -2.94%
英特尔 (INTC) -5.51%
标普500 (^GSPC) -1.33%
那斯达克 (^IXIC) -1.59%
从数据面来看，自从川普（Donald Trump）入主白宫以来，华尔街股市可说是迎来了全面
喷出。在他第一个任期（2017年1月20日至2021年1月20日）内，历史悠久的道琼工业指数、
涵盖广泛的标普500指数，以及以成长股为核心的那斯达克综合指数，分别狂飙了57%、70%
及142%。
而自2025年1月20日川普展开第二任期以来，涨势依旧锐不可挡。截至今年3月2日收盘，道
琼、标普500与那指已分别上涨了12%、15%和16%。
尽管多数美国总统在任内都能迎来股市上涨，但回顾过去一个多世纪，华尔街主要指数在
川普主政下的年化报酬率，堪称历任之最。然而，俗话说得好：“当市场看似美好到不真实
时，危机往往已悄悄潜伏。”
(图：川普于国会联席会议发表演说。图片来源：白宫官方)
尽管目前市场上仍有许多利多题材能支撑“川普牛市”继续奔驰，但超过150年的历史经验
却直指一个高机率的残酷现实：这场多头盛宴恐将提早画下句点。
川普主政下，美股屡创历史新高
在深入探讨可能颠覆这波川普牛市的“历史逆风”前，我们必须先厘清道琼、标普500和那
指究竟是如何一路狂飙至历史高点的。
首先，华尔街并非所有的利多动能都与川普直接相关。举例来说，人工智能（AI）的崛起
与量子运算（Quantum computing）的问世，无疑是当今股市最炙手可热的两大题材。
资诚（PwC）分析师预估，到2030年，AI将为全球经济创造高达15.7兆美元的价值；而波士
顿顾问集团（BCG）则看好量子电脑在2040年前，能为全球带来4,500亿至8,500亿美元的经
济附加价值。这些成长天花板极高的潜在市场，正是让投资人陷入疯狂的主因。
此外，美国联准会（Fed）持续推进的“降息循环”，更是推升这波牛市的重要燃料。负责
制定联邦基金目标利率的联邦公开市场委员会（FOMC），其决策过程完全独立，不受白宫干
预。
(图：联邦基金目标利率上限走势图。资料来源：YCharts)
若联准会持续降息，将有望大幅刺激企业的借贷意愿，进而带动征才、企业并购活动，以
及投入创新研发的资本支出。而这些要素，最终都将转化为推升企业获利成长的强劲动能。
川普政策的指纹：减税与库藏股狂潮
然而，这波涨势中确实有着浓厚的“川普色彩”。例如，川普首任期内最具代表性的税改
法案《减税与就业法案》（Tax Cuts and Jobs Act），将企业最高边际所得税率从 35% 永
久调降至 21%，创下自 1939 年以来的最低水准。
上市公司得以保留更多盈余，直接带动了标普 500 成分股每季平均“库藏股买回”（Shar
e buybacks）规模的显著攀升。标普全球（S&P Global）旗下的标普道琼指数公司预估，标
普 500 企业在 2025 年的累计库藏股买回金额已突破 1 兆美元大关。对于净利稳定或持续
成长的企业而言，买回自家股票能有效提升每股盈余（EPS），使其在价值型投资人眼中更
具基本面吸引力。
150年历史铁律：估值过高终将反扑
尽管市场上没有任何单一数据或指标能精准预测华尔街何时会“曲终人散”，但某些指标
在过去数十年、甚至逾百年的历史中，却有着极高的预测准确率。
单就历史经验来看，无论是总统的税务与支出法案，甚至是朝令夕改的关税与贸易政策，
都无法阻止川普牛市步向终结——而“股票估值”正是背后的关键原因。
评估个股或整体市场的价值并非易事。由于缺乏一体适用的标准，市场对于何谓“价值”
往往存在巨大分歧，这也是道琼、标普 500 和那指短期走势如此难以预测的主因。然而，
一项经过 155 年历史回测的估值指标，正预告著川普牛市无可避免的结局。这项指标就是
席勒本益比（Shiller P/E Ratio），亦称为周期性调整本益比（CAPE Ratio）。
史上次贵！席勒本益比飙破40大关
一般常见的本益比（P/E）是采计过去 12 个月的 EPS；而席勒本益比则是采用过去 10 年
经通膨调整后的平均 EPS。透过拉长且经通膨调整的获利历史，能确保指标不被突发事件或
短期经济衰退所扭曲。可以说，席勒本益比是投资人目前能取得最客观评估标普 500 指数
估值的基准。
自 1871 年 1 月以来，CAPE 的历史平均值落在 17.34（不过，拜低利率及网络打破华尔
街与散户间的资讯壁垒所赐，过去 30 年几乎都高于此水准）。然而到了今年 3 月 2 日，
席勒本益比已飙升至 40.02，且过去四个月皆在 39 至 41 之间高档震荡。历史数据显示，
这是美股史上“第二昂贵”的时期，仅次于千禧年网络泡沫（Dot-com bubble）。
历史不断警告投资人：长期过高的估值溢价注定无法持久。在过去 155 年间，CAPE 超过
30 的次数仅有 6 次，而前 5 次最终都引发了道琼、标普 500 和那斯达克指数的大幅下杀
。
强弩之末？美股修正恐深达33%
不过，席勒本益比也有个盲点：它并非“择时工具”（Timing tool）。虽然它能协助估算
华尔街主要指数最终可能跌落的深度——例如标普 500 指数预期将从高点回档至少 33%—
—但它无法精准预测股市修正、熊市（Bear market）或崩盘发生的具体时间表。
尽管如此，这项估值工具在预警华尔街潜在危机上的纪录堪称完美。历史的先例已经把话
说得很白：这场川普牛市，恐怕已是向未来借时间的强弩之末。

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