标题:《大家论坛》人民币视角：中国金融体系相当脆弱　不能放弃货币自主
新闻来源:上报 https://goo.gl/1L7eBJ
余永定
● 中国经济学会前会长
● 中国人民银行货币政策委员会前委员
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据报导，美国正在推动让中国同意让人民币币值稳定，为了终止世上2个最大经济体间的
贸易战，这是其中一条协定。在此强烈呼吁中国在接受前务必三思。
多年来，人民币的确遭到低估，包括从1998年起人民币兑美元采固定汇率。1993年的中国
人均收入（per capita income）只有400美元，从该年起就稳定从贸易获利，而遭到低估
的人民币就是其中重要推手。
换言之，即使中国当时非常贫穷，依旧将资本输出到世界各地，其中又以美国为最大宗。
人民币稳定升值
虽然中国从经济中部分产业在短期获得贸易利益，能否从整体经济获得长期利益还是未定
之天。当然，中国过去20年经常帐都保持盈余（其中包括贸易），再加上资本帐户盈余（
得力于国外直接投资大量涌入），这让中国能够保有大量外汇存底以及国外直接投资。
所以，虽然中国名列世上最大债权国，十多年来投资以及收入还是呈现赤字。
然而，过去15年以来，中国致力于缓解贸易不平衡。自2005年，人民币与美元脱钩，就开
始稳定升值。到了2013年年底，人民币兑美元汇率上升了35%。2007年中国经常帐户盈余
达到高峰，占GDP的10.1%，到了2013年只剩2%。
尤有甚者，自2014年中国放松对资本的管控，让资本帐户对全球经济的各种改变更加敏感
，从此中国时不时面临严重的资本帐户赤字。有时这些赤字相当严重，即使贸易呈现逆差
，还是让收支差额呈现赤字。
2015年8月11日，中国迈出了巨大的一步，让汇率变得更加浮动，中国人民银行一改过去
限定人民币每日的中间价，转而让中间价参考前一日的收盘汇率。
起初，这让人民币在外汇市场只面临些微的贬值压力。但是此项时机不佳的改革最后引发
货币贬值的预期心理，造成资本大量外流让人民币重贬。
美国干预人民币
部分人认为在当年夏季是中国让人民币贬值，而这是为了要抵销人民币升值对于中国国际
竞争力造成的影响，联准会（US Federal Reserve）前主席叶伦（Janet Yellen）在最近
的访谈也抱持同样看法。
事实上，正是因为中国担忧人民币贬值会引发继续贬值的预期心理（如此一来最终将危及
中国的金融稳定），所以开始大举干预外汇市场遏止货币贬值，几天过后更突然撤销汇率
改革。
2016年，中国的干预减缓，人民币再次贬值，造成中国人民银行再度出手干预。2年内，
中国人民银行花费了约1兆的中国外汇储备，以抑止人民币汇率下降的压力。
2017年，由于中国资本管控收紧以及美元指数下降，人民币汇率终于稳定。
没有证据证明中国之后的持续出手干预让人民币贬值，甚至当美国对中国提高关税造成冲
击，以及中美贸易战造成的恐慌带动汇率波动时，中国都没有出手干预。中国政府心知肚
明，操控汇率并不会带来最佳的利益。而且鉴于中国金融体系相当脆弱，贬值绝非上策。
因此，虽然川普政府对于中国会操控汇率以取得贸易利益的担忧并非空穴来风，却没有相
关证据。然而，中国还是不能做出让人民币以固定汇率兑换美元的承诺。
中国的景气循环并不是跟着美国的景气循环同进退。也许在美联储要提高联邦基金利率的
时候，中国人民银行却需要下调利率，而此举将会造成资本外流，并让人民币贬值。
决定汇率政策是一国的主权表现，美国不能对中国颐指气使（to dictate）。因此，即使
中国虚心倾听美国的抱怨，它还是必须保持对人民币的全权掌控，并且在经济情况需要时
，保持放宽货币政策的能力，不管此举是否会让人民币贬值。
中国不轻易承诺
美国也许不会同意，但是中国还有什么选择？
中国不能放弃货币自主，而且阻止资本外流以抵销贬值的压力对中国也没有利益可言。中
国也不能继续使用得来不易而且金额有限的外汇储备来避免人民币贬值。中国如何能确定
贸易已经够平衡，能够保持汇率一直稳定？
更复杂的是，人民币的价值与美元的关系并非中美双边的关系而已。中国已经承诺要减少
对美贸易逆差，而对美贸易逆差占了中国贸易逆差很大一部分。在这种情况下，若是美元
升值，中国的经常帐目可能会出现赤字。
再一次，中国到底应该要不计代价减少从世界各国的进口，还是应该要牺牲外汇储备？这
个议题并不全然是中美两国说了算，汇率失调（exchange rate misalignments）经常需
要国际协调才能解决。
中国当局承诺要加快将经济型态转型成市场导向，实施完全弹性汇率制度。所以，在当前
与美国的贸易谈判中，中国能够做出可信的承诺，让人民币的价值不会遭到人为压低。
但是无论如何，中国都不应该承诺要将人民币兑美元汇率稳定下来。
（翻译：陈毅澂，责任编辑：简嘉宏）
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