1. 标的：2610.TW 华航 (例 2330.TW 台积电)
2. 分类：多
3. 分析/正文：
本文分成两部分来分析
第一部分是Q4的获利
第二部分是明年展望
[1]Q4获利预估
近期出具报告的3家券商
预估的今年华航Q4的获利实在太低了
分别预估Q4仅为0.4、0.8、0.8
个人觉得严重低估华航今年获利
有可能现在的股价尚未反应Q4的获利
所以先计算华航Q4的获利
首先是获利计算方式
不可能精准,但动态调整,心里有个大方向就好
像Q1亏损 Q2损平 Q3今年转正
在之前几个月营收出来后大概都可以提前先得知
过去4季分别是
20Q4 Q1 Q2(清零计画) Q3 Q4
营收 297亿 278亿 293亿 344亿 未知
-营业成本 256亿 261亿 265亿 289亿 未知
-营业费用 13亿 21亿 16亿 16亿 未知
-业外开支 9亿 9亿 17亿(认列亏损) 8亿 未知
+所得税利益 +2亿 +1亿 0亿 -4亿 未知
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
净利 21亿 -12亿 -5亿 29亿 未知
EPS 0.41 -0.19 -0.06 +0.51 未知
从以上可知
华航每季占最大的就是营业成本
营业费用+业外开支大约20~30亿(差不多影响EPS 0.4~0.5)
且除了认列亏损10亿的那季外，基本上变动不会太大
先前4季营业费用+业外开支平均为25.5亿
每季获利主要是被占平均260亿的营业成本所影响
而营业成本的部分根据法说资料
占比最大的为燃油
燃油成本 23.1%
地勤/场站费用 12.9%
人事费 16.5%
租金折旧 22.6%
修护成本 19.4%
其他 5.5%
每季确切数字无法从财报上无法得知
但法说资料中有说明人事、场站、折旧等
比较固定不会乱跳,主要会有变动的就是燃油成本的部分
所以已知Q1营业成本是278亿
并且已知
Q1~Q2 燃油涨14%
Q2~Q3 燃油涨10%
那就可以推算
Q3燃油成本相比Q1约涨15亿
换算营业成本Q3=261+15=276亿
所以如此一来大概可以推测华航第三季
营业成本用276亿计算
其他用25亿计算,约在301亿左右
并且保险多抓其他可能少估计的成本10亿
(包括今年Q1后新飞机运能提升,应该也会提高成本)
预期Q3总成本大约会在310亿左右
就算有差距，大概不至于误差过大太乐观
当Q3营收已经343亿时，已经确认Q3可赚钱
并推测Q3可能约在EPS = 0.4~0.6之间
https://i.imgur.com/9s32ph7.jpg
接下来展望Q4，同样的方式估计
预计成本最多会在325亿-335亿左右
个人觉得偏向325亿可能性高一些
多出来的营收就是华航Q4会多赚的
已知Q4市场上货运价格非常高还在涨
单季营收观察看看Q4每月如何
根据报导空运的运价仍然还在涨
Q4 EPS若以“正常方式”涨价
应有机会达到1.6元
再视实际营收上调 甚至单季赚2元以上
这样一来全年就是1.9~2.2以上
若要符合3家券商预估的Q4：0.4、0.8、0.8
那除非华航营业成本
相较Q3突然暴增60~80亿才有可能
这是想也知道绝对不可能发生的数字
而且不只这样
这边要注意上面说的涨价
是指说以“正常方式”涨价来估计
但目前空运市场似乎极度不正常
源自东南亚的高出货需求
导致台湾的货机跑去东南亚包机
海运塞到陆运，美服饰品牌转空运，赶年底旺季
https://reurl.cc/kLQEZG
“聚阳指出，主要是受到海、陆运受阻的因素冲击，且客户转空运出货，也影响该公司原
本预计10月出货的产品，因而延后到11月份才出货。
预估10月业绩会是近期谷底，11月空运的比例大增，将带动营收显著回升。该公司表示，
由于不确定是否耶诞节过后运输问题就可以解决，因此估计此波空运出货模式至少会延续
到年底”
应证了捷迅的法说说法：
Q4除了塞港海转空因素外
厂商还有年底前货要出去,不然要付违约金的问题
华航包机最近从80万美到上周已经200万美金
并且依照法说中说法
本周包机的价格更大涨到250万-280万一台
从这周的涨幅就知道现在空运有多夸张
然后这周大涨后的报价还没算进10月营收
恩..
所以Q4个人认为
除了单季EPS是华航的历史新高外
全年EPS亦有机会创或接近历史高点
这样的获利和现在的股价
我感觉是介于“已反应,但还没完全反应之间”
华航上市将近30年(不含今年)
Eps赚超过2元的年份只有1次
2010年时赚2.31元，股价最高26.15元
目前股价21元(今天收盘变22了)
单以今年获利有机会2元甚至创高
对比台股的资金跟位阶的差异
在相近历史高点的高获利预期下
或许就还有段将近20%的空间能上涨
[2]第二部分展望明年
先用简单的篇幅延续货运的部分
根据预测明年旅游就算复苏，
也会是区域间的旅游先开始复苏
换句话说，不会太影响往欧美的腹舱量供给
因此不论2022下半年有无塞港、旅游复苏
上半年空运2022都不可能回到疫情之前的价格
上半年好光景一定仍然持续，淡季不淡YoY大于今年是一定的
下半年运价也将高于疫情前
全年能贡献多少获利 就且战且走
但确定的是：不可能赔钱。
接着开始聚焦展望在客运的部分
最近新闻除了国外有报复性“国际旅游”状况
对于航空业来说最重要的就是这三则
入境零居检何时可实施 陈时中曝可能时间点
https://www.chinatimes.com/realtimenews/20211027003704-260405?chdtv
农历年后0居检机会越来越大
日本疫情降温台日泡泡可行？陈时中：双边积极商议
https://www.cna.com.tw/news/ahel/202111050184.aspx
日本商讨旅游泡泡
https://tw.appledaily.com/life/20211109/ZO2ZDBJCBFACNI2O32VW4KB64I/
目前日本还不承认我国的小黄卡主要的原因，是因为对方希望台湾也放宽日本的入境居家
检疫14天的规定，大家对于国家对国家希望对等。
日本对商务人士目前已经可放宽至3天
但由于台湾对日本入境者仍有14天限制
日本希望能够双边对等
而疫情变化其实非常非常快
台湾从3级到恢复正常也没几个月
每3个月大家回想一下就知道能有超大变化
而现在起到明年4月
还有将近5个月的时间
届时边境政策非常可能与现在完全不同
也有可能台日之间隔离0的旅游泡泡顺利成真
根据指挥中心的说法
“两剂疫苗达成6成覆蓋率才会有机会松绑边境
目前第一剂疫苗涵盖率逾七成四，第二剂逾三成七。”
根据PTT它版纪录
第一季疫苗从3成7到6成所花的时间
□ [讨论] 8/10疫苗覆蓋率37.11%
□ [讨论] 10/15疫苗覆蓋率60.4%
总共花了2个月
(当时还有疫苗缺货,轮次等待的状况)
因此若以现在11/9
第二剂3成7的覆蓋率来看
预期同样以2个月施打完成来评估
那明年1/9或许台湾就能达成二剂覆蓋率60%
这部份与指挥中心农历年后有机会松绑的进度推测是一样的
而在这之前,是不是可能与帕劳一样
在日本疫情平稳之下台日先开放台日旅游泡泡?这就先持续看看了
如果进度这么快,会当成出乎意料的超大惊喜
但如果默认悲惨一点
假如2022惨到一整年都还是没有实际边境开放
并也一直迟至4月 Q2才开放日本旅游泡泡的话
也就是台湾人整年出国都只能去日本
那根据2018年时的统计
https://reurl.cc/35mvVX
https://i.imgur.com/Qmqkc7f.jpg
依据“107 年国人旅游状况调查报告”结果显示，107 年国人出国以到访日本（34.4%）
为最多。其次依序为中国大陆（24.5%）、韩国（7.5%） 2018 平均每人出国0.71次。
照这个调查结果来看
2020年初~2022年初
潜在的出国需求每人以0.71次*2年=1.42次被搁置
以2300万人计算
2300万人*1.42次=3266万次
其中有依照国人旅游习惯有34.4%是前往日本
3266万次*0.344/12=93万次/月
相较疫情前则为4X多万
在未来边境解除后
班次回归疫情前不变的情况下
需求增加2倍，极有可能推升票价
而具体推升的幅度推估
可从2019年,疫情前的客运营收来估计
https://i.imgur.com/KVjdcHU.jpg
(此为每月官网公布之资料)
2019年客运营收共961亿
且根据法说客运营收有29%来自东北亚(日本,韩国,蒙古)
https://i.imgur.com/D8IH5l0.jpg
再根据疫情前票价
参考：#问 日本来回机票价格
https://www.dcard.tw/f/travel/p/227123303
A:我去年去 华航经济舱 也是10000出头
B:长荣 大约半年前就买 经济舱9300左右
C:我六月底买长荣早去晚回8000
参考：买机票不想成冤大头？ 参考 Skyscanner机票Good价指数吧！
https://ent.ltn.com.tw/news/breakingnews/2843022
https://i.imgur.com/pOuYZtf.jpg
可推知双航日本来回票价
在疫情前约是在$8,000~$10,000之间
将2019年客运营收/12=80亿
80亿*29%*82.1%
(依照国人34.4%去日本,7.5%去韩国。假定东北亚韩占17.8%,日82.1%)=19亿
19亿依疫情前$8,000~$10,000的票价
约19万~23万人次
而若疫情后的票价，
以这个月长荣航的线上旅展“促销价”来看
疫情前$10,000元的机票
现在长荣航卖“促销价”
https://i.imgur.com/imQ3I2M.jpg
来回价格$21,000~$24,000
促销价比疫情前正常价贵了2倍多
以一个以往每年都去日本的潜在出国需求者
关了2年没出国，票价*2一次花出去，还花得下去吧?
可能疫情前就有人看过2万多票价 甚至买过这种票价
但那一定是少数人，大部分都在距离出发比较接近或大旺季才会这么高
但现在这个往返日本的高票价
是提前6个月订 不管淡旺季就是这价钱
少数人*高票价 vs 全部人*高票价 反应的营收完全不同
更别提邻近时间才订的少数人
或等到实际开放后有疯抢机票行为时
说不定又是用更恐怖价位了
整体的供需不平衡
可能会造成，当班机班次数一样时
会有多出一倍的需求想买还抢不到票
递延到后年去，后年又会有习惯高票价的人跟着抢..
然后票价就...回不去了..
这样一来光是日本的解封票价
每月营收就可能增加23万*21000-21万*8000=30亿
注意，这30亿相比疫情前是纯粹多的利润
而且是“每月”增加的
每月多30亿
刚好差不多等于华航Q3的净利
Q3 EPS 0.5 每月=0.5 一季=1.5
以一月赚30亿来看的话
疫情前华航是一个不赚不赔的公司
2018 EPS +0.33
2019 EPS -0.22
换算下来就是整年就是1X亿正负而已
未来假如恢复到疫情前的成本结构
就算用这10年来最惨的一年成本结构来看
也就是金融海啸后，10年来赔最惨的2011年
2011年EPS是-0.42 也就只亏30亿这数字
(股本跟当年不一样了 但当作亏30亿)
当年亏损原因是油价太高
可以去查查看当时油价
在那样的油价下华航整年仅亏损30亿
所以就算明年2022油价涨翻天
以供需不平衡的结构下
只要2倍票价获利成功实现
在相同的成本结构下还是可以轻易大赚
(明年的成本 考量油价后也顶多是回归或略高于疫情前的成本)
想想上述的2011油价大涨，成本最惨时都只有小亏而已了
明年的票价却是远远超出疫情前的票价
未来就算每月没有多赚30亿，也说不定只要1个月多的利润
就有机会可以把最惨的2011年整年亏损打掉
所以在卖方市场 不太需要担心明年起的成本问题
且此外明年油价真的会涨吗?
就目前为止也有不少机构认为
年底冬天过去之后将面临油价反转
2015年是双航近年最赚的一年，各赚1元以上
就是因为当年油价高档快速翻转时所额外受益导致
所以
如果明年油价高档，卖方市场下可成功转嫁费用
如果明年油价翻转，省下的成本将助攻华航
两种状况都不用担心
可能也会有人担心会不会遇到杀价竞争
例如有廉航、或长荣航、日航..等
但这个从今年的货柜航运的市场发展
应该很好想像未来状况会怎样
在供需不平衡之下
不会有杀价竞争，只会变卖方市场
比起航空公司主动杀价
更有可能的是虎航这种廉航也赚翻
票价用疫情前的传统航空价格也爽卖
而解封之后运能提升的速度
可以参考国外航空提升客运运能的速度
例如法国航空
11/8美国正式解封
法国航空预测将在3个月内
将飞往美国的班机 提升到疫情前的90%
所以假如像上面说的最差最差情况
解封作业拖了很久 日本气泡也谈到明年4月才上路
花了3个月提升运能 到7月起才真正利多兑现
也就是明年Q3才开始完整受惠的话，照上述的分析
一样可能光下半年就贡献3元以上获利 (历史新高again)
更别提2023全年EPS
用远低于个人预估的最最最差状况评估
就算当作实际上解封后 1年"只"能赚3元(等于一季只赚0.75)
这也代表2021~2023年 分别"只"赚1.X、2.X、3.X
这样的获利摆开3年来看
同样都会是华航历史上的超级获利周期
此外考量上面说的
都只是考虑日本解封的旅游需求
单单是针对国人观光需求最大的日本的利润
这部份的营收在过往只占华航客运营收29%
实际上其他70%如果都解封后
到底有什么化学效应难以评估还要边看边观察
或许不能每条航线包含飞欧美都翻倍
但如果光是每条航线在需求旺盛下都是旺季价
在相同固定成本下 原本疫情前每年接近损平的华航
疫情后变成飞欧美票价6万变7万，每人次增加1万..获利应该又会更突出
当然实际到底最后获利多少
还是要看解封后旅游状况才能知道
因此持续追踪票价跟获利
最重要的是解封后的Passenger Yield (TWD/RPK)
如同货运一样，今年Q4会赚爆是因为
新闻只告诉你运价跟去年5月一样创新高了
Cargo Yield (TWD/FRTK)
去年5月是17.76 今年9月是17.61
但新闻没告诉你...现在运量远远超过去年5月阿！
相同的空运历史高运价+远超出去年5月的高运量=大赚
同样的过往Passenger Yield (TWD/RPK)
疫情前是在2.2左右
目前运量因为极低 华航在5 长荣航在4.5
未来客运逐步恢复 运量跟载客率提升时 这数字一定会下降
但只要这个数字还能够维持在相对疫情前高
就代表航空客运正处于卖方市场
每单位旅客营收上升 成本固定(飞一趟就是飞一趟) 毛利上升
个人觉得单单以华航来说
今年实际入手的业绩就可能EPS上2元
加上明年很有成长空间可以想像
以目前上述预估
就算明年边境全年不解封、下半年才有日本泡泡,货运一毛都没赚
几乎所有预期的好事全部没发生，这样2022的EPS都可能有3元
再加上明年全球旅游复苏
2022年明年的此时此刻2022/11/9
女生IG上的打卡
最浪漫的不是男友送她iPhone 14
而是男友帮她出机票带她到日本玩
光是这样的现象与获利预估
今年股价就上看3字头应该是很有机会的
法人如果要推解封题材甚至可能在今明年间翻倍
然后上面说的
都不包含华航旗下的华信跟虎航
今年这两家，特别是虎航可以说是放推
但以今年华航才又再增资 持有74%的虎航来说
身为廉航的虎航，未来飞日本价格
有可能是用疫情前的双航价格在卖机票
未看先猜未来几年都赚翻 每年也有机会再帮华航+个0.X元
整体下来
认为目前华航2字初头大概都还便宜
4. 进退场机制：(非长期投资者，必须有停损机制。请益免填)
已重压双航
华航部位大于长荣航
短期不停损
近期涨得很快接近前波高档
如果有回档应该只是消化解套卖压跟换手
月线正在快速翻扬中
有技术性拉回碰月线再加买 有跌随便买
台股每年都会有翻倍的焦点飙股
想押宝航空股成为明年的明星
因为全球解封下
不论题材或业绩航空股都得天独厚
人人都在出国时 非常容易成为众人眼中焦点
目前个人以华航为主
是因为虽然客运数量长荣航>华航
但保守认为华航Q4优于市场预期
且获利先吓死人是肯定的
既然今年华航EPS就有接近或创高机会
明年EPS又有显著的成长空间
预期光今年的业绩
股价就满有机会突破10年高点上看3字头
这应该是满有机会先吃到的肉 停不停利看个人
相比之下目前选择牺牲掉一点长荣航
是因长荣航以客运为重
明年解封或许还参杂时间因子的变量
因此部位暂时放比较少 但也不能错过
持续抱着明年有赚随便卖
若是未来
报复性旅游载客率不如预期
或是单位旅客获利不如预期才赶快跑
最后附个影片
中华航空“华航不一样了!”
https://youtu.be/ykDlJIplivw